原料价格回落推动盈利修复，23Q3略超预期
华鲁恒升(600426)
事件描述
根据荆州发布， 11 月 2 号华鲁恒升（荆州） 有限公司首批 700 吨尿素经过荆沙铁路发往荆门南站， 第二批 2000 吨产品也将于本月发出。 另根据中化六建， 荆州项目首批醋酸开始外售。 标志着荆州项目已顺利投产， 陆续进入收获期。
事件点评
荆州项目全部开车成功， 进入收获时节。 荆州项目总投资 460 亿， 一期总投资 123 亿， 占地 2495 亩。 荆州基地于 20 年 10 月份开展投资规划， 于21 年 11 月份启动建设。 23 年 6 月份锅炉开车成功， 2023 年 10 月 20 日尿素产品陆续产出。 至此， 华鲁恒升荆州基地生产设备全部开车成功。 一期项目包含 100 万吨尿素， 100 万吨醋酸， 15 万吨 DMF， 产品可覆盖西南和华南市场， 凭借低成本优势， 进一步提升市场渗透率。
主要产品步入 3 年景气中低位区间， 安全边际充足。 根据百川盈孚数据显示， 截止 11 月 27 日， 目前尿素/己内酰胺/PA6/辛醇/己二酸/草酸/DMF/醋酐 / 醋 酸 / 三 聚 氰 胺 的 三 年 维 度 价 格 分 位 分 别 为51%/51%/1%/39%/40%/28%/3%/10%/15%/16% ， 算 数 平 均 价 格 分 位 值 为25.3%， 对应行业毛利分位为 22.78%， 价格底部夯实， 安全边际充足。
投资建议
公司是煤化工龙头企业， 凭借管理、 技术、 产业链塑造的低成本优势稳步扩张。 在行业景气中低位逆势扩产， 不断提升市场占有率。 预计 23-25 年实现归母净利分别为 41.04/48.94/54.79 亿元， 对应公司 11 月 3 号市值为 658亿元， 2023-2025 年 PE 分别为 16/13.4/12X， 首次覆盖给予“买入-B” 评级。
风险提示
新建项目投产进度不及预期： 由于公司成长性目前主要依托于荆州基地等新项目的扩产， 若新建项目投产进度滞后的话， 则会对公司未来收入增速造成压力。
扩产后价格体系下行风险： 由于需求增速相对平缓， 而对应产能增速在24-25 年相对较高， 会有产品价格体系在竞争后的下滑风险， 会影响一定收入。
