主营产品均价下滑，配额落地静待行业拐点
巨化股份(600160)
公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入160.13亿元，同比下降2.22%；实现归母净利润7.47亿元，同比下降56.04%。其中三季度实现营业收入59.17亿元，同比增长0.75%，环比增长7.20%；实现归母净利润2.57亿元，同比下降65.54%，环比下降23.81%。看好制冷剂供需关系改善巩固公司龙头地位，公司新建项目稳固推进，维持买入评级。
支撑评级的要点
主营产品价格下滑，公司业绩阶段性承压。受市场需求等影响，除萤石和无烟煤外，公司主要原材料价格同比均出现下滑，带动部分产品均价下跌。2023年前三季度，公司氟化工原料均价2,955.57元/吨，同比下降41.80%；制冷剂均价1.98万元/吨，同比下降7.52%，其中HFCs均价1.88万元/吨，同比下降14.57%；含氟聚合物材料均价4.83万元/吨，同比下降28.89%，其中氟聚合物均价4.70万元/吨，同比下降31.71%；含氟精细化学品均价9.70万元/吨，同比上升97.86%；食品包装材料均价1.31万元/吨，同比下降4.88%；石化材料均价7,640.31元/吨，同比下降7.94%；基础化工产品均价1,793.81元/吨，同比下降36.97%。由于市场需求疲弱、产品供给能力增加影响，公司主要产品市场竞争加剧，产品均价同比出现较大幅度下降，且三季度沿袭下降，但制冷剂、石化材料、基础化工产品均价环比企稳。前三季度公司综合毛利率为12.87%，同比下降5.89pct。
制冷剂产销量均下滑，配额政策落地有望推动供需格局改善。2023年前三季度，公司制冷剂产量为36.25万吨，同比下降11.25%，销量22.12万吨，同比下降7.74%，营业收入43.69亿元，同比下降14.68%；其中HFCs产量23.13万吨，同比下降13.52%，销量16.86万吨，同比下降6.29%，营业收入31.66亿元，同比下降19.95%，主要系去年同期基数较大以及市场需求疲弱影响。受食品包装材料单体VDC市场需求减弱及自用增加影响，食品包装材料产量12.68万吨，同比下降9.34%，销量6.00万吨，同比下降18.50%；其余产品产销量均实现增长，公司生产经营较稳定。10月24日，生态环境部召开部常务会议，审议并原则通过《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配方案》，制冷剂配额政策正式落地，预计未来随着制冷剂供需关系修复，行业景气度回升，公司业绩有望改善。
全资子公司项目通过验收，多个项目稳定推进体现未来成长性。根据公司2023年半年报，公司100kt/a聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目（二期A段）、合成氨原料路线及节能减排技术改造项目、新增48kt/aVDF技改扩建项目、新增30kt/aPVDF技改扩建项目（一期23.5kt/aPVDF）、12万吨/年有机醇扩能项目、7000t/aFKM、100kt/a环氧氯丙烷、30kt/a制冷剂海外工厂等项目建成，100kt/a聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目（二期B段）、60kt/aVDC单体技改扩建等项目开工建设。未来随着公司新项目稳固推进，产能逐步释放，有望对公司业绩带来积极影响。
估值
受下游需求较弱、原材料价格下跌等影响，调整盈利预测，预计2023-2025年EPS分别为0.40元、0.87元、1.26元，对应PE分别为36.9倍、17.0倍、11.7倍，看好制冷剂景气度回升以及公司氟化工产业链全面延伸，维持买入评级。
评级面临的主要风险
项目投产不及预期，下游需求不及预期，产品价格大幅波动。
