公司简评报告：胶膜产销持续放量，行业波动下龙头业绩稳定

　　福斯特(603806)

　　投资要点

　　公司三季报符合预期， 粒子价格波动造成盈利短期下降。 2023年Q1-Q3公司实现营业收入166.50亿元，同比+22.91%；归母净利润14.31亿元，同比-6.68%；实现毛利率14.07%，同比-5.37 pct； 实现净利率8.60%，同比-3.72 pct。 其中， 2023年Q3公司实现营业收入60.34亿元，同比+33.16%，环比+5.79%；归母净利润5.46亿元，同比+14.68%，环比+4.99%； 实现毛利率13.10%，环比-3.52 pct； 实现净利率9.05%，环比-0.08 pct。

　　胶膜出货放量不断， POE类产品占比提升。 截止年底预计光伏胶膜产能25亿平米， 预计明年产能将超30亿平米，维持约20%-30%产能扩张速度。 2023年Q1-Q3公司实现胶膜出货15.95亿平，同比+77%， 已超出去年全年出货量2.26亿平。其中， Q3实现出货约6.28亿平，环比+24.00%。 POE类胶膜行业领先， 享受溢价效应，出货占比提升幅度明显， Q3占比环比约提升5 pct，预计在全年出货中占比45%-50%。 受粒子价格波动影响， 7月为Q2、 Q3盈利低点， 8、 9月盈利能力逐步提升。

　　产能持续扩张，国内及海外布局有望受益。 受制于海外政策波动，组件厂商海外建厂步伐加快，公司顺应趋势加强海外布局。 最快明年底海外产能预计6亿平，占总产能20%。 今年主越南基地2.5亿平预计今年底明年初投产。泰国基地目前产能供不应求， 预计最晚明年H1形成3亿平产能。 国内临安总部年产3亿平方米高效电池封装胶膜技改项目同步规划。

　　公司抗行业波动能力强，盈利能力行业领先。 运营上，公司坚持大客户战略，存货周转率、应收账款周转率等领先同业， 并保持5-10 pct的毛利率领先。 行业技术路径分歧加剧背景下， 公司是XBC电池最大胶膜供应商， TOPCon方面公司POE技术领先，同时EPE、 EVA拥有多种组合解决方案。 HJT方面，公司2015年起成功研发转光膜产品。

　　投资建议： 公司作为胶膜龙头， N型迭代下技术、运营、 资金优势明显。 但鉴于粒子波动及主材承压， 我们下调对公司2023-2025年的盈利预测。预计公司2023-2025年实现营业收 入 237.96/292.28/344.36 亿 元 （ 原 预 测 值 为 268.92/310.74/382.00 亿 元 ）， 同 比+26.05%/+22.83%/+17.82%，公司2023-2025年归母净利润为19.14/26.59/33.36亿元（原预测值为25.85/31.93/40.41亿元），对应当前P/E为25.92x/18.65x/14.87x， 维持“买入”评级。

　　风险提示： （ 1）全球宏观经济波动风险； （ 2）行业内部竞争风险；（ 3）供应链保供风险；（ 4） 上下游价格波动风险。