神码转债：IT分销龙头布局云和信创

　　神州数码(000034)

　　事件

　　神码转债（127100.SZ）于2023年12月21日开始网上申购：总发行规模为13.39亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于神州鲲泰生产基地项目、数云融合实验室项目和信创实验室项目。

　　当前债底估值为92.53元，YTM为2.41%。神码转债存续期为6年,东方金诚国际信用评估有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率3.77%（2023-12-20）计算,纯债价值为92.53元，纯债对应的YTM为2.41%，债底保护较好。

　　当前转换平价为89.39元，平价溢价率为11.87%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年06月27日至2029年12月20日。初始转股价32.51元/股，正股神州数码12月20日的收盘价为29.06元，对应的转换平价为89.39元，平价溢价率为11.87%。

　　转债条款中规中矩，总股本稀释率为5.79%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价32.51元计算，转债发行13.39亿元对总股本稀释率为5.79%，对流通盘的稀释率为6.97%，对股本摊薄压力较小。

　　观点

　　我们预计神码转债上市首日价格在110.12~122.45元之间，我们预计中签率为0.0059%。综合可比标的以及实证结果，考虑到神码转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在110.12~122.45元之间。我们预计网上中签率为0.0059%，建议积极申购。

　　神州数码集团股份有限公司是国内IT分销龙头，近年来致力于成为领先的数字化转型合作伙伴，围绕企业数字化转型的关键要素，开创性的提出“数云融合”战略和技术体系框架，着力在云原生、数字原生、数云融合关键技术和信创产业上架构产品和服务能力，为处在不同数字化转型阶段的快消零售、汽车、金融、医疗、政企、教育、运营商等行业客户提供泛在的敏捷IT能力和融合的数据驱动能力。

　　2018年以来公司营收稳步增长，2018-2022年复合增速为9.08%。自2018年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“倒V型”波动，2018-2022年复合增速为9.08%。2022年，公司实现营业收入1158.80亿元，同比减少5.32%。与此同时，归母净利润也呈“倒V型”波动，2018-2022年复合增速为18.32%。2022年实现归母净利润10.04亿元，同比增加321.85%。

　　公司营业收入主要来源于IT分销行业，产品结构基本无年际变化。

　　公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率略有下降，财务费用率和管理费用率始终保持低位。2018-2023年Q1-3，公司销售净利率分别为0.63%、0.81%、0.68%、0.20%和0.89%，销售毛利率分别为4.03%、4.02%、3.90%、3.35%和3.92%。

　　风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。