镇洋转债：氯碱工业领军企业
镇洋发展(603213)
事件
镇洋转债（113681.SH）于2023年12月29日开始网上申购：总发行规模为6.60亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于年产30万吨乙烯基新材料项目。
当前债底估值为84.43元，YTM为3.12%。镇洋转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.11%（2023-12-26）计算,纯债价值为84.43元，纯债对应的YTM为3.12%，债底保护一般。
当前转换平价为92.93元，平价溢价率为7.61%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年07月05日至2029年12月28日。初始转股价11.74元/股，正股镇洋发展12月26日的收盘价为10.91元，对应的转换平价为92.93元，平价溢价率为7.61%。
转债条款中规中矩，总股本稀释率为11.45%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价11.74元计算，转债发行6.60亿元对总股本稀释率为11.45%，对流通盘的稀释率为26.52%，对股本有一定的摊薄压力。
观点
我们预计镇洋转债上市首日价格在112.68~125.39元之间，我们预计中签率为0.0019%。综合可比标的以及实证结果，考虑到镇洋转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在28%左右，对应的上市价格在112.68~125.39元之间。我们预计网上中签率为0.0019%，建议积极申购。
2018年以来公司营收稳步增长，2018-2022年复合增速为22.09%。自2018年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2018-2022年复合增速为22.09%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2018-2022年复合增速为36.83%。
公司营业收入主要来源于氯碱类产品、MIBK类产品、其他收入以及其他业务。
公司销售净利率和毛利率略有波动，但均高于行业平均值；销售费用率下降，与行业平均销售费用率变动保持一致；财务费用率和管理费用率维稳。2018-2022年，公司销售净利率分别为9.38%、11.20%、11.93%、24.34%和14.81%，销售毛利率分别为21.08%、21.88%、17.28%、32.68%和23.78%。
风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。
