综合性物流与能源装备龙头，受益集装箱与海工周期回暖

　　中集集团(000039)

　　投资要点

　　中集集团：全球集装箱制造龙头，纵横发展物流、能源装备

　　中集集团是世界领先的物流装备和能源装备供应商，集团下有八大业务板块，集装箱、物流服务、道路运输车辆和能/化/食品装备贡献公司营收近八成，海工为未来核心增长点：（1）集装箱：集团核心业务，贡献主要收入和利润，集装箱产销量稳居全球第一，2022年营收占比32%。（2）物流服务：业务覆盖海陆空，业绩受运价和运量影响，2022年营收占比21%，（3）道路运输车辆：经营主体为上市子公司中集车辆，半挂车销量稳居全球第一，2022年营收占比17%，（4）能/化/食品装备：经营主体为上市子公司中集安瑞科，经营稳健，2022年营收占比15%。（5）海工：经营主体为子公司中集来福士，业务包括海上钻井平台、油气生产船舶、滚装运输船、特种装备等，2022年营收占比4%。2023年受益船舶、海工周期复苏，来福士船舶接单量大幅提升，截至上半年，新签15亿美元订单，同比增长144%，累计在手订单51亿美元，同比增长141%，为后续增长奠定基础。2023年前三季度集团实现营收951亿元，同比下降13%，归母净利润5.0亿元，同比下降84%，受到集装箱消化积压库存、运价下行、公司规模效应削弱等影响较大。我们判断2023下半年集装箱业务企稳，海工业务受益周期复苏，2024年集团迎业绩向上拐点。

　　集装箱：行业库存周期底部或已出现，需求有望迎拐点

　　2022年公司集装箱全球份额超40%，受行业周期波动影响较大。复盘历史，板块收入以4-5年为周期波动。2020-2023H1集装箱营收分别为222、660、457和137亿元，其中2023H1同比-40%，2023年经历周期波谷。2021年集装箱的过剩生产是2023年全球集装箱需求不足的主要原因。随库存箱消化，2024年行业需求将迎拐点。2023Q2以来，公司集装箱销售情况已明显改善，其中干箱Q2和Q3环比增长分别119%和18%，冷藏箱Q2环比增长226%，同比增长9%，Q3受季节性因素影响同环比小幅下滑。且公司集装箱业务盈利能力受规模效应影响较大，2020-2023H1毛利率分别为14.7%、25.6%、23.6%和16.5%，其中2023H1同比-6.71pct。我们判断2024年随下游需求回暖，公司规模效应下盈利能力修复，集装箱板块业绩将触底反弹。

　　海工业务：受益船舶、海工周期回暖，公司订单高增迎盈利拐点

　　我们认为集团海工业务下游景气向好：（1）海上油气：油价高企于盈亏平衡点，油公司资本开支稳中有升，公司的海上钻井平台与FPSO接单量有望持续增长，（2）特种船舶：受益海上风电发展、国产汽车出海，公司的风电安装船和滚装船订单有望持续增长。2023Q1-Q3公司海工业务实现营收67.3亿元，同比增长70.5%，Q1-Q3同比减亏60.6%，Q3环比减亏29.7%。其中，烟台中集来福士海洋科技集团有限公司已于2023Q2及Q3实现盈利。随在手订单兑现，海工将成为公司未来业绩核心贡献点。

　　盈利预测与投资评级：我们判断公司集装箱业务2023下半年企稳回升，海工业务迎复苏拐点，2024年业绩有望触底反弹。我们预计2023-2025年公司归母净利润为6.6/24.7/32.9亿元，当前市值对应PE65/17/13倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济波动、地缘政治风险、原油价格波动等