全年业绩符合预期，昆药融合持续推进

　　华润三九(000999)

　　投资要点

　　事件：公司发布2023年年报，2023年实现营收247.4亿元，同比增长36.8%，归母净利润28.5亿元，同比增长16.5%，扣非归母净利润27.1亿元，同比增长22.2%，剔除昆药并表影响，公司营业收入稳健，符合预期。

　　CHC业务高基数下实现正增长，品牌力持续强化。CHC健康消费品业务实现营业收入117.1亿元（+2.8%），增速放缓主要由于同期较高基数及普药品种规模调整等所致。其中，1）品牌OTC业务：感冒用药需求持续旺盛，增长迅速且领导品牌地位稳固，皮肤、胃肠用药实现高质量增长；2）康慢业务：2023年保持稳定增长，理洫王牌血塞通三七软胶囊质量技术持续提升、华润圣火营销资源整合有望为品牌顶层设计落地夯实基础；3）专业品牌业务：2023年由于普药品种规模调整略有下滑，后续有望通过品牌体系构建、渠道搭建等优势重回增长；4）大健康业务：以核心人群健康需求为切入点，形成丰富产品组合。赋能全渠道经营，提升业务竞争力。圣海CMO业务新客户拓展提速，核心客户群体稳定，发展态势良好。

　　昆药并表致多项财务指标结构性变化，有望持续提供业绩增长动能。2023年公司毛利率为53.2%（-0.8pp）、净利率12.8%（-1pp），主因昆药并表所致。2023年1月19日，昆药集团圆满完成董事会、监事会改组工作，控股股东变更为华润三九。2023年，昆药集团战略融合首年实现营业收入77亿元（-7%），主要因其商业板块业务结构优化及对外援助业务减少；昆药集团产品结构持续优化、多举措推进降本增效，实现归母净利润4.4亿元（+16.1%），归母扣非净利润3.4亿元（+33.5%）。据昆药集团年报，预计2024年营业收入将实现双位数增长、净利润将匹配营收增长水平；并披露通过内生发展+外延扩张，力争2028年末实现营收翻番、工业收入达100亿元，有望持续提供业绩增长新动能。

　　处方药业务受配方颗粒拖累，2024年有望恢复性增长。2023年处方药业务实现营收52.2亿元（-12.6%），主要由于中药配方颗粒业务受国标切换及15省联盟集采影响出现较大幅度下滑。处方药业务毛利率52.2%（-0.7pp），随着配方颗粒产品实现标准化，市场竞争日益加剧，行业增速放缓，毛利率有一定降低。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年EPS分别为3.29元、3.75元、4.24元，对应PE分别为17、15、13倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：销售不及预期风险，在研产品进度不及预期风险，提价不及预期风险等。