高端化升级延续，全年实现量价齐升

　　珠江啤酒(002461)

　　投资要点

　　事件：公司发布2023年年报，全年实现收入53.8亿元，同比+9.1%，实现归母净利润6.2亿元，同比+4.2%，实现扣非归母净利润5.6亿元，同比+4.6%；其中23Q4实现收入8.3亿元，同比+1.2%，归母净利润为-0.2亿元，去年同期为0.3亿元，公司业绩符合此前业绩快报；同时，公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.25元（含税）。

　　高端化升级延续，全年实现量价齐升。量方面，23年公司实现销量140.3万吨，同比增长4.8%；其中23Q4实现销量25.3万吨，同比+4%；23年全国啤酒产量为3555.5万吨，同比增长0.3%，公司销量显著优于行业整体水平。公司产品结构持续优化，高端啤酒销量同比增长15.96%，收入占比上23年高档/中档/大众啤酒收入34.3/14.0/3.2亿，同比+15.1%/-3.6%/+5.3%。价方面，2023年公司吨价为3670元/吨，同比增长3.8%，纯生系销量稳步提升带动整体吨价上行；23Q4吨价同比-2.7%，主要系公司加大渠道货折力度所致。分渠道看，经销/商超/夜场/电商渠道全年收入增速分别为+7.9%/+38.5%/+13.3%/+17.7%，商超渠道增长较快，或得益于公司非现饮渠道表现良好。报告期内，公司在省内渠道渗透持续深化，经销商数量相较年初净增长92家至604家。

　　成本端压力尚存，盈利能力略有承压。2023年公司毛利率为42.8%，同比+0.4pp；其中23Q4毛利率为27.7%，同比-7.4%；吨成本方面，2023/23Q4同比分别+3.4%/+8.4%，全年毛利率提升主要得益于产品结构持续升级。费用方面，23年公司销售费用率为15.2%，同比+0.4pp，主要由于公司增加广宣及渠道费投力度；管理费用率同比增长0.5pp至7.4%。综合来看，受成本端维持高位以及下半年啤酒消费需求偏弱影响，公司23年整体净利率同比微降0.3pp至12%。

　　高端化升级态势良好，全年业绩值得期待。公司在华南拥有良好消费者基础，广东啤酒市场高端化程度位居全国前列，未来产品结构升级空间广阔。产品方面，公司高端化“3+N”品牌战略清晰，在纯生占比不断提升基础上，推进97纯生向普通纯生的替换，巩固省内8元及以上价格带市场份额。公司以文化产业提质升级促进协同发展，加快文化产业项目建设进度，深化“双主业”品牌融合。随着公司纯生系列产品占比持续提升，叠加24年成本下行趋势明确，旺季欧洲杯与奥运会存在双重利好，公司高端化升级态势良好，全年业绩值得期待。

　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.34元、0.40元、0.46元，对应动态PE分别为23倍、19倍、17倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。