年报点评：产品吨价提升 葱油酱破亿元

　　仲景食品(300908)

　　事件：

　　公司发布2023年度年报，全年营业收入9.94亿元、同比+12.77%，归母净利润1.72亿元、同比+36.72%，扣非归母净利润1.64亿元、同比+74.69%。其中Q4营收2.60亿元、同比+14.37%，归母净利润0.32亿元、同比+36.62%，扣非归母净利润0.33亿元、同比+64.37%。全年收入增速略低于、归母净利润增速符合我们此前预期。

　　投资摘要：

　　调味食品营收增速高于调味配料，大单品培育效果显著。23年全年调味食品/调味配料实现营收5.58/4.34亿元，同比增长18.96%/5.71%。其中H2调味食品/调味配料同比增长25.17%/4.95%，调味食品H2增速较H1（+12.94%）进一步加速、调味配料H2增速较H1（+6.71%）放缓。调味配料下半年增速加快预计与葱油酱等大单品放量、电商及2B渠道贡献增量及上半年同期基数有关，调味配料预计主要受食品工业及调味品需求放缓、行业市场竞争加大影响。前三个季度上海葱油酱及快手菜产品增长较快，预计全年增长较为领先，其中上海葱油酱成为公司第二个亿元大单品。

　　吨价提高、原料成本下降带动毛利率提升，期间费用节约，利润增速亮眼。23年调味食品/调味配料吨价分别为3.06/12.10万元/吨，同比+2.67%/+4.36%。其中H2调味食品/调味配料吨价较H1提高3.58%/5.89%，下半年结构升级明显。23年调味食品/调味配料毛利率分别同比提高4.60/4.79pct，高于吨价提升幅度，毛利率提升预计除吨价提升贡献外、原材料成本下降亦有贡献。公司主营业务毛利率同比提升4.70pct至41.43%，全年销售费用/管理（含研发）费用/财务费用率分别同比-1.06/-0.37/-0.83pct、期间费用进一步节约，预计与公司缩减广告费用及部分地区的组织收缩有关，最终全年扣非归母净利润率增加5.84pct至16.47%。

　　B端渠道逐步完善，基地市场贡献主要增量。全年公司直销渠道营收占比提高6.38pct至占主营业务收入的57.01%，主要系电商直销及优质食品工业用户占比提升。全年电商渠道营收1.89亿元，同比增长99.78%。23年公司成立餐饮和特殊渠道发展部，并推出大包装产品，从河南开始，开拓以团餐、宴会酒店等为代表的B端餐饮市场客户。华中地区营收同比增长30.06%、占比37.83%，在主要销售区域中增速领先，预计主要为年内加大渠道下沉和品相补全等营销举措所致。经销商发展方面，公司立足重点区域，持续优化经销商结构，23年末西北和华中区域经销商数量较同期增长较多，分别为34.43%和18.03%，区域招商和渠道细化力度有所加大。

　　研创中心等投入使用构建新发展格局，产品和渠道延伸具备空间。23年11月上海研创中心启用、南阳仲景食品产业园一期项目研发楼和车间等主体建设基本完工，已初步形成西峡生产基地、营销研创郑州-上海的多点布局、协同发展新格局。公司香菇酱目标打造10亿元大单品、23年上海葱油迈入亿元大关，公司大单品培育和省外渠道发展节奏良好，区域渠道下沉、电商和B端贡献渠道增量，年内调味食品和调味配料产品互补带动公司稳健增长。24年公司将继续夯实香菇酱、上海葱油、花椒调味配料三大核心品类，扩展餐饮产品系列，延伸空间较大、节奏稳健向好。

　　投资建议：预计公司2024-2026年的营业收入分别为11.52、13.14、14.84亿元，归母净利润分别为2.04亿元、2.35亿元和2.70亿元，每股收益分别为2.04元、2.35元和2.70元，对应PE分别为20.37X、17.66X和15.39X，维持“买入”评级。

　　风险提示：市场同质化竞争加剧风险、主要原材料价格变动风险、新产品开发的市场预期风险

　　财务指标预测