库存去化渐尾声，出货量先于毛利率迈向改善区间

　　扬杰科技(300373)

　　核心观点

　　公司1Q24扣非归母净利润同比增加4.22%。公司主营产品主要分为三大板块：材料板块（单晶硅棒、硅片、外延片）、晶圆板块（5寸、6寸、8寸等各类芯片）及封装器件板块（MOSFET、IGBT、SiC系列产品、整流器件、保护器件、小信号及其他产品系列等），1Q24单季度公司实现营收13.3亿元(YoY+1.3%，QoQ-3.0%)，扣非归母净利润1.88亿(YoY+4.22%,QoQ+107.8%)，毛利率27,7%(YoY-3.04pct，QoQ-0.79pct)，光伏二极管、碳化硅产品、IGBT产品销售量大幅增长，而上述产品毛利率低于公司平均毛利率，导致整体毛利率有所下滑。

　　一季度产线稼动率逐步提升，汽车与光伏客户持续突破。消费与工业市场需求逐步复苏，产线稼动率提升，公司库存水位有所下降。在新能源应用领域，公司汽车电子与清洁能源行业收入占比持续增长，客户已覆盖国内和国外TOP企业，在光伏领域与SMA、SOLAREDGE等客户持续扩大合作，在汽车领域取得安波福、博格华纳、联合电子等客户认证及订单。随需求复苏与增量扩展，公司出货量先于毛利率进入改善区间。

　　23年公司海外收入12亿元(占22.5%)，随库存去化24年有望步入增长区间。受海外业务库存去化影响，公司23年海外收入同比下降27%，业务短期承压，未来随着海外大厂逐步退出部分中低压产品市场，公司海外业务有望受益。与国内业务不同，进入海外市场须有品牌与渠道，公司15年收购MCC品牌后海外业务加速成长，在此基础上，公司在越南投资增设MCC（越南）公司，建设封测厂，增强海外供应能力。

　　23年公司研发投入同比增长22%，MOSFET、IGBT与碳化硅产品加速迭代。公司H2业务重点产品MOSFET持续升级：基于Fabless模式的8寸、12寸SGTMOSFET芯片逐步完成车规验证陆续进入批量阶段，SJ MOSFET产品各项性能均有提升；H3业务（IGBT\SiC）产品目前以Fabless为主，产品类型不断拓宽:IGBT新能源汽车PTC用1200V单管批量交付，并研制了750V/820A IGBT模块、1200V/2mΩSiC模块；光伏IGBT模块已开始投放市场。

　　投资建议:我们看好公司国内外双循环的业务模式，考虑费用端优化略上调24-25年预期，预计24-26年公司有望实现归母净利润9.3/10.3/11.8亿元(前值：24-25年8.8/9.7亿元)，对应24-26年PE分别为22/20/18倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：海外需求不及预期，消费需求不及预期等。