光伏钨丝放量，整体维持高增

　　厦门钨业(600549)

　　投资要点

　　事件：公司发布2023年度报告和2024年度一季报，2023年公司实现营业收入393.98亿元，同比-18.30%，实现归母净利润16.02亿元，同比+10.75%，实现扣非归母净利润14.00亿元，同比+13.29%。2023年Q4实现营业收入98.70亿元，同/环比-12.71%/-8.59%；实现归母净利润/扣非归母净利润4.41/3.36亿元，同比+215.00%/366.67%，环比+19.19%/-2.04%。2024年Q1实现营业收入82.70亿元，同/环比-3.41%/-16.21%；实现归母净利润/扣非归母净利润4.27/3.21亿元，同比-2.95%/-23.21%，环比-3.17%/-10.42%。

　　2023年光伏用钨丝放量增长。公司2023年业绩改善主要由于钨钼业务整体向好，深加工产品尤其是光伏用钨丝大幅增长。公司钨钼等有色金属制品业务实现毛利44.74亿元，同比增长43.37%，毛利率为28.73%，同比+4.04pct。（1）公司2023年细钨丝销量达868亿米其中光伏用钨丝销量达760亿米，相关子公司厦门虹鹭净利润达8.33亿元，同比增长165.96%；（2）2023年钨精矿价格相对于2022年上涨4.26%，子公司宁化行洛坑、都昌金鼎、洛阳豫鹭实现净利润1.87/1.56/1.64亿元，同比增长7.23%/4.91%/12.11%。（3）切削工具产品深耕中高端市场，销售收入同比增加，利润大幅增长，子公司洛阳金鹭实现净利润0.75亿元，同比增加56.78%。

　　市场竞争加剧，电池材料/稀土业务承压。2023年公司电池材料业务贡献毛利13.51亿元，同比下滑44.30%，毛利率下滑0.60pct，钴酸锂/三元材料销量达3.46/3.74万吨，同比+4.16%/-19.39%，价格同比下降43.74%/35.25%。稀土业务贡献毛利3.45亿元，同比下滑49.49%，稀土氧化物/稀土金属/磁性材料销量同比+15.30%/11.68%/17.45%，氧化镨钕/钕铁硼价格同比下滑35.89%/30.58%。

　　剥离稀土冶炼、地产业务，2024年Q1整体维持高增。（1）2024年Q1公司钨钼等有色金属业务实现营收/利润总额40.47/5.40亿元同比+9.81%/-4.59%，业绩略有下降主要由于钨冶炼的副产品三氧化钼的产销量及价格同比有一定下降；细钨丝产品仍维持高增，Q1共实现销量341亿米，同比增长141%，销售收入同比增长80%。（2）电池材料业务实现营收/利润总额32.99/1.14亿元，同比-8.02%/5.31%，三元材料/钴酸锂销量为1.59/0.84万吨，同比+249%/62%，价格同比下滑49.29%/60.27%，量增一定程度上基本弥补价跌。（3）稀土业务实现营收/利润总额9.12/0.40亿元，同比-8.02%/-64.79%，主要因与中国稀土集团进行整合，原子公司龙岩稀土公司和原金龙稀土冶炼分离业务不再纳入合并报表范围，叠加产品价格下跌，净利润大幅下降。（4）房地产业务实现营收/利润总额0.12/1.16亿元，同比-73.72%/+1.68亿元，主要由于完成处置成都滕王阁地产及成滕物业股权，确认投资收益1.45亿元。

　　投资建议：2024年以来钨钼价格持续上行，供给持续偏紧，公司切削工具业务持续优化产品结构，产能稳步提升，1000亿米光伏用钨丝产线项目正在建设，有望持续带动公司盈利高增。我们预计公司2024/2025/2026年实现营业收入405.48/470.94/495.43亿元，分别同比增长2.92%/16.14%/5.20%；归母净利润分别为19.96/27.21/28.03亿元，分别同比增长24.62%/36.32%/3,01%，对应EPS分别为1.41/1.92/1.98元。

　　以2024年5月13日收盘价为基准，对应2024-2026E对应PE分别为14.32/10.51/10.20倍。维持公司“买入”评级。

　　风险提示：

　　金属价格下跌风险，项目进度不及预期，政策变动风险，产销量不及预期风险等。