《尘白禁区》将带动2季度游戏收入增长；上调评级至买入

　　金山软件(03888)

　　1季度游戏投放收缩，收入逊预期但利润好于预期：2024年1季度总收入21.4亿元（人民币，下同），同比增8%，较我们预期低4%。游戏/WPS收入分别同比-1%/+17%至9.1亿元/12.3亿元，游戏收入环比下降11%主要因减少老游戏的运营活动。WPS收入增长主要受到订阅收入增长所推动。调整后运营利润同比增27%至6.78亿元，较我们预期高8%，主要因游戏销售开支收缩。

　　1季度业绩要点：游戏业务同比稳定，其中《剑网3》表现稳健，《尘白禁区》热度及流水环比提升。WPS1季度收入增长主要受到个人订阅和机构订阅的增长所推动，分别同比增25%/14%，内地机构授权业务从下跌恢复至6%同比增长，广告因业务收缩同比下降18%。

　　展望：《剑网3无界》手游有望在2024年6月上线，将与《剑网3》端游全平台打通。《尘白禁区》4月中旬新版本上线后流水提升明显，加上PC端以及海外收入，预计此后30天流水达到1-2亿元，我们估算2季度《尘白禁区》对游戏收入贡献~15%。预计2024年游戏收入增长12%（此前为9%），《解限机》于3月获得版号，目前于内地及海外进行测试及优化阶段。

　　WPSAI办公平台开启商业化。WPS于2024年4月发布面向企业和组织的新质生产力办公平台WPS365，包括WPSOffice、WPSAI企业版及WPS写作，打通文档、AI和协作三大能力，使用户在同一个界面调用各类主流大模型，无缝切换各个组件，实现高效办公。目前包含AI功能的订阅服务价格较传统会员订阅价格高出1倍左右，AI商业化有望推动WPS个人订阅及机构订阅收入的客单价及付费率提升。

　　估值。我们微调收入预测，上调2024年净利润预测4%，基于游戏收入将恢复双位数增长，将目标价从26港元上调至30港元，包括游戏2024年市盈率13倍（前为10倍）/WPS25倍不变（均基于1倍PEG），《尘白禁区》将对2季度游戏收入增长带动明显，加上新游上线在即，上调评级至买入。