量产元年将至，国产风电液压变桨龙头蓄势待飞

　　盘古智能(301456)

　　投资要点：

　　风电润滑行业龙头， 第二增长曲线放量在即。 公司是国内风电润滑领域的龙头企业，一方面通过积极开拓海外风电和工程机械等非风电客户打开润滑业务的成长空间，另一方面切入液压设备领域打造第二增长曲线。股权与管理方面，公司的股权结构清晰，重视员工激励，深度绑定员工利益。高管多为技术出身，核心技术人员稳定。财务方面，目前润滑系统业务贡献主要营收，液压业务正处于放量期，后续液压变桨量产后，液压业务有望加速放量，成为第二增长曲线。

　　润滑市场的国产替代空间较大，公司以风电润滑系统为基本盘，持续拓宽业务范围，打开成长空间。 2021年，国内润滑系统市场规模达410亿，近几年保持小幅增长态势。参与玩家以海外厂商为主，国产替代的空间较大。风电润滑系统方面，全球的市场规模有8-10亿左右，国内市场略大于海外市场。 公司已经是国内风电集中润滑领域的绝对龙头， 2020年的市占率达到55%，客户已覆盖国内外头部主机厂商，积累了快速响应、高效交付的定制化生产能力。 IPO后，供给能力和研发能力进一步增强。此外，公司通过开拓海外风电和非风电领域的新客户，并积极向润滑油脂等耗材领域延伸，润滑业务的成长空间将进一步打开。

　　国产液压变桨的量产元年将至，市场将迎来快速扩容阶段。 相比电动变桨，液压变桨具有响应速度快，变桨速度和精确度更高，可靠性和稳定性更优，能够降低运维成本，更适合大兆瓦机型应用等优势。随着公司的液压变桨产品量产后，预计国内液压变桨的渗透率会快速提升，公司的液压变桨产品将迎来快速放量期。

　　盈利预测与投资建议： 我们预计公司24-26年的归母净利润分别为1.1/1.6/2.4亿， 3年CAGR为29%，对应PE分别为29/21/14X。考虑到公司重磅的液压变桨产品量产在即，国产替代的空间较大，公司有望在液压变桨产品放量的驱动下实现新一轮的快速增长。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示： 液压变桨产品挂机测试不及预期； 集中润滑业务的新客户开拓不及预期； 国内外风电行业装机不及预期