利扬转债：集成电路测试领域领先企业
利扬芯片(688135)
事件
利扬转债（118048.SH）于2024年7月2日开始网上申购：总发行规模为5.20亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于东城利扬芯片集成电路测试项目。
当前债底估值为80.34元，YTM为3.12%。利扬转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.2%、0.4%、0.8%、1.5%、2.0%、2.5%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率7.01%（2024-07-02）计算,纯债价值为80.34元，纯债对应的YTM为3.12%，债底保护一般。
当前转换平价为91.69元，平价溢价率为9.06%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年01月08日至2030年07月01日。初始转股价16.13元/股，正股利扬芯片7月2日的收盘价为14.79元，对应的转换平价为91.69元，平价溢价率为9.06%。
转债条款中规中矩，总股本稀释率为13.86%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价16.13元计算，转债发行5.20亿元对总股本稀释率为13.86%，对流通盘的稀释率为13.86%，对股本有一定的摊薄压力。
观点
我们预计利扬转债上市首日价格在108.51~120.89元之间，我们预计中签率为0.0024%。综合可比标的以及实证结果，考虑到利扬转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在108.51~120.89元之间。我们预计网上中签率为0.0024%，建议积极申购。
广东利扬芯片测试股份有限公司是国内知名的独立第三方集成电路测试服务商，主营业务包括集成电路测试方案开发、12英寸及8英寸晶圆测试服务、芯片成品测试服务以及与集成电路测试相关的配套服务。公司为众多行业内知名的芯片设计企业提供测试服务,经过多年的发展，已成为国内最大的独立第三方集成电路测试基地之一。
2019年以来公司营收稳步增长，2019-2023年复合增速为21.35%。自2019年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率呈倒“V型”波动，2019-2023年复合增速为21.35%。2023年，公司实现营业收入5.03亿元，同比增加11.19%。
2021-2023年，广东利扬芯片测试股份有限公司主营业务收入占公司营业收入的比例分别为95.69%、95.91%和96.42%，主营业务突出。公司的主营业务收入包含晶圆测试服务收入和芯片成品测试服务收入。公司的其他业务收入主要是指治具收入等。2021-2023年，公司其他业务收入分别为1,687.56万元、1,849.25万元和1,801.83万元，占总收入比例均低于5.00%。
2019-2023年，广东利扬芯片测试股份有限公司销售净利率和毛利率均下降，但维持在高于行业平均水平，销售费用率上升，管理费用率趋稳，财务费用率上升。2019-2023年，公司销售净利率分别为26.22%、20.55%、27.06%、7.15%和4.92%，销售毛利率分别为52.99%、46.10%、52.78%、37.24%和30.33%，均高于行业平均水平。
风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。
