上市十年品牌势能向上，长期发展规划清晰

　　今世缘(603369)

　　事项：

　　事件：2024年是今世缘上市10周年、国缘品牌创立20周年、建厂80周年。公司于上一轮白酒行业深度调整周期登陆资本市场，十年来精耕省内市场、打造核心大单品、积极回报投资者，于去年实现百亿营收规模，在本轮行业周期中展现出较强的逆周期成长能力。

　　国信食饮观点：1）回望过去10年，公司收入、净利润复合增速达15.5%/17.1%，产品结构持续升级，省内市场份额实现较快提升；2）今年上半年公司股价跑赢板块，年内看公司增长工具充足，产品结构纵深、省内市场精耕，基本盘市场提供造血能力；3）展望未来，收入后百亿时代公司发展思路清晰，高端化布局和省外市场扩张逐步贡献增量。维持此前盈利预测，预计2024-2025年EPS为2.99/3.62元，当前股价对应PE16.6/13.7x，维持“优于大市”评级。

　　评论：

　　回望过去：实现百亿收入目标，不断夯实基本盘

　　2014-2023年，公司营业收入由24亿元增长至101亿元（CAGR为15.5%），归母净利润由6.5亿元增长至31.4亿元（CAGR为17.1%）。品牌建设上，国缘、今世缘、高沟三大品牌各有定位，产品结构持续升级，2023年公司特A/A+产品收入占比提升至93.4%，四开站稳省内400元价位大单品，大众价位份额亦得到夯实。市场战略上，公司精耕省内市场，通过精细化管理和多元化消费场景，从团购渠道起势，加大对流通渠道的铺设，淮安、南京市场巩固优势，苏中、苏南等市场加速突破，省内份额提升较快。

　　判断今年：品牌势能向上，增长工具充足

　　年初至今，公司股价跑赢白酒指数16.2%，在本轮行业调整阶段中后期仍有品牌势能提升、份额增长的逻辑。公司目标2025年实现150亿营收，我们认为公司增长工具仍然充足：1）产品全价位带布局，400元及以下价位产品（开系&雅系）增势良好，四开在上半年焕新升级五代后价盘表现稳中有升，省内商务场景自点率仍在提升；100-300元对开、单开、淡雅等承接大众消费升级需求，基础较好。2）市场布局思路清晰，去年公司优化经销主体，同时提升营销组织专业化的作战能力，单个经销商的收入体量和效率得到提升，帮助公司渗透核心消费场景和省内渠道增量；省外公司实施聚焦策略，长三角地区核心市场打造V系列品牌高度，“10+N”策略有望贡献补充增量。

　　展望未来：收入后百亿时代发展思路清晰，坚持推进产品高端化和省外市场布局

　　从省内竞争看，江苏市场经济发展水平较高，苏酒有望实现竞合发展：短期高端价位培育或有一定压力，但江苏白酒市场在五粮液等名酒培育下，千元价位正逐步走向成熟，打开长期600元高线次高端发展空间；我们认为公司产品布局完善，四开站稳400元价位，公司坚定拉升V系列品牌高度，签约核心终端、加强圈层营销，V9品牌引领、V6推广、V3做销量，有望成为公司二增曲线。从省外布局看，公司明确“三年不盈利、三年三十亿”，省内仍可作为造血基本盘和调节项，资源倾斜投入省外重点市场，省外周边化和板块化有望加速突破。

　　投资建议：维持“优于大市”评级

　　短期公司经营稳健，回款节奏有序推进，大单品渠道表现健康；年内公司增长工具充足，国缘品牌份额逆势提升，省内仍有渗透空间；长期公司收入后百亿阶段发展思路清晰，高端化、省外扩张逐步贡献增量。维持收入及盈利预测，我们预计2024-2025年公司收入122.4/147.5亿元，同比+21.2%/+20.5%；预计归母净利润37.5/45.5亿元，同比+19.7%/+21.1%。当前股价对应估值16.5.13.7x，维持“优于大市”评级。

　　风险提示

　　白酒行业需求复苏不及预期；省内竞争加剧；政策风险等。