产品升级&纵深进阶、电商起势，抗敏龙头行稳致远

　　登康口腔(001328)

　　投资逻辑口腔护理行业进入稳增长期（23-28E CAGR为3.75%），国货品牌份额提升更优，究其原因，品牌差异定位、全渠道运营力、产品线布局的深度和丰富性是能否保持行业地位的关键，增长新动能来自新品类/增量场景/新渠道的渗透红利。

　　公司具备强品牌积淀&深度分销网络&抗敏技术底蕴，稳中求进。1）强品牌积淀：核心品牌冷酸灵系抗敏感领域龙头，早于1987年就推出脱敏牙膏，“冷热酸甜，想吃就吃”深入人心，据尼尔森，21-23年占国内抗敏感牙膏60%市场份额。近年凭借火锅牙膏、国博跨界、猫爪刷等创新营销，合作吴磊、董宇辉打造年轻化形象。2）经销根基深厚：19-23年CAGR为5%、份额逆势提升，覆盖零售终端数十万家，县域开发模式在下沉市场形成渠道壁垒。3）抗敏感技术矩阵：赋能产品更新迭代，布局预护/专研/医研更高端产品线。

　　业绩兑现稳健增长确定性强，未来看点：

　　功效升级&产品结构优化拉动价格带向上：19-23年牙膏出厂价CAGR为3.33%，发力更高端产品线（医研/专研系列），随占比提升带动毛利率优化。以购买单支价格计算，最高端医研线零售价是经典抗敏牙膏的4倍左右。

　　电商起势，抖音拓展靓丽、盈利优化：19-23年占比由6%提至23%、营收CAGR53%，23年毛利率提升10pct，1H24冷酸灵品牌抖音销售额同比翻倍增长、牙膏类目排名第10，自播占比51.16%（去年同期6%）。

　　从“小口腔”到“大口腔”，产品线纵深进阶蓄力成长：参考成熟市场消费者口腔护理个性化、专业化需求更多，进阶产品渗透率更高（日本/美国占比30%+），公司从口腔清洁基础护理向口腔医疗、口腔美容等领域快速延伸，短期贡献增量，长期打开成长空间。

　　盈利预测、估值和评级

　　预计24-26年归母净利润1.61/1.85/2.12亿元、同比+14.26%/+14.46%/+14.48%，对应PE为27/23/20倍。考虑到公司系抗敏牙膏龙头，电商起势&产品中高端化升级带来新动能，给予公司25年25倍PE，目标价26.83元/股，首次覆盖给予“增持”评级。

　　风险提示

　　产品升级/新品销量/电商拓展不及预期，行业竞争加剧