公司首次覆盖报告：区位优势突出的一体化铝企，稀缺成长价值凸显

　　天山铝业(002532)

　　极具区域特色的电解铝老兵，一体化优势突出

　　天山铝业立足新疆享受低廉的能源价格，成本优势领先多省；公司自铝土矿到深加工实现全产业链布局，单吨成本领先行业平均水平。目前公司致力于完善产业链，向上布局铝土矿，原材料成本有望降低，且天足铁路的运行及天铝有限所得税的下调有望再次降低公司单吨电解铝的生产成本；此外，公司手握待建合规电解铝指标20万吨，稀缺成长性凸显。我们预计公司2024-2026年实现收入314.24、325.51、356.46亿元，同比分别变动+8.5%、+3.6%、+9.5%，实现归母净利润42.69、53.11、60.51亿元，同比分别变动+93.6%、+24.4%、+13.9%，EPS分别为0.92、1.14、1.30元/股，对应2024年8月14日收盘价PE分别7.4、6.0、5.3倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　海内外齐发力，成长价值凸显

　　公司海内外规划多个项目正在陆续推进中，上游布局助力降本，中下游布局助力成长。分地区来看，公司业务布局新疆、江苏、广西、几内亚、印尼：（1）新疆：公司于新疆布局120万吨在产电解铝项目，同时配套6台350MW自备发电机组和60万吨预焙阳极，实现电力80~90%自给、预焙阳极100%自给，电解铝项目产业配套完善，此外，公司手握待建合规电解铝指标20万吨，正在积极推进；深加工方面，公司于新疆地区布局6万吨高纯铝产能和30万吨铝箔坯料产线，提高产品附加值；（2）江苏：公司于江阴地区布局技改2万吨+新建20万吨铝箔项目，江苏地区毗邻长江三角洲锂电产业聚集区，便于快速响应市场和客户需求；（3）广西：公司于广西靖西地区布局250万吨氧化铝产线，伴随靖西铝土矿项目探转采的推进和几内亚铝土矿产能释放，广西地区氧化铝产线有望实现100%铝土矿自给；（4）几内亚：公司通过收购本土矿业公司股权获得当地一座铝土矿全部使用权，目前已进入生产开采阶段；（5）印尼：脱离国内内卷市场，瞄准海外，公司在印尼布局200万吨铝土矿-氧化铝一体化项目。

　　风险提示：铝价大幅波动风险、几内亚和印尼政策风险、新疆20万吨待建合规电解铝指标推进进度不及预期、在建工程进度不及预期风险。