自主品牌直营成长靓丽，龙头成长风采不变
乖宝宠物(301498)
8月26日公司披露24H1半年报，24H1收入24.27亿元（同比+17.5%），归母净利3.08亿元（同比+49.9%），其中24Q2收入13.29亿元（同比+14.5%），归母净利1.60亿元（同比+32.6%）。
经营分析
大单品策略下，自主品牌直营渠道高速增长。24Q1/Q2收入+21.3%/+14.5%，Q2增速略放缓预计主因受23年同期OEM/品牌代理业务基数因素影响。1）分渠道：直营快速增长，敏锐捕捉直播电商风口，强势入驻抖音等平台，电商直销收入8.7亿元（+61.2%），订单数/单笔订单收入1098万笔/78.9元，其中阿里系/抖音平台直销收入6.07亿元（+50.7%），占线上直销比例70%，订单数/单笔订单收入673万笔/90.2元。2）分品类：24H1主粮/零食营收12.0/11.9亿元，同比+18.5%/+17.3%。公司以主品牌麦富迪为基础，推出BARF系列、焙可鲜等新品类升级系列，弗列加特定位高端猫品牌快速成长。
产品升级、直营占比提升推高毛利率，加大推广力度、薪酬费用率提升。24H1毛利率42.1%（同比+7.8pct），24Q2毛利率42.8%（同比+8.6pct），预计主要受以下因素影响：1）成本端：供应链优化改进+鸡肉价格处于低位；2）产品升级加速：先后推出麦富迪Barf、弗列加特大红桶冻干、烘焙粮等明星系列，跻身猫粮高端市场头部品牌。24H1主粮/零食毛利率44.7%/39.2%（+12.8/+3.2pct）；3）高毛利的线上直营占比提升。薪酬费用率提升、加大推广驱动费用率提升：24H1销售/管理&研发费用率同比+3.5/+1.4pct至19.0%/7.4%，其中管理/销售费用中职工薪酬7537/6358万元（+91.5%/+31.3%），净利率12.7%（同比+2.7pct），其中Q2销售/管理&研发费用率同比+4.0/+2.1pct至20.5%/7.7%，净利率12.1%（同比+1.6pct）。
国内宠食品牌领跑者，成长路径清晰，股权激励护航成长。公司基于强消费者需求洞察力形成较强的产品创新迭代，且凭借强大线上精细化运营力实现持续领先。前期公司发布股权激励和现金奖励计划，彰显发展信心护航中期成长，中期我们看好国货优质自主品牌份额持续提升。
盈利预测、估值与评级
我们看好公司作为本土优质宠食品牌势能提升、产品升级渠道开拓提供持续成长动能，预计公司24-26年归母净利分别为5.6、7.1、9.2亿元，同比+31.5%/+26.2%/+29.7%，当前股价对应PE分别为34、27、21X，维持“买入”评级。
风险提示
原材料价格大幅波动导致毛利率波动的风险；市场竞争激烈导致毛利率下滑的风险；股东减持风险。
