公司简评报告：产品结构持续升级，线上直销快速增长

　　乖宝宠物(301498)

　　投资要点

　　事件：8月27日，公司发布2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现营业收入24.27亿元，同比增长17.48%；归母净利润3.08亿元，同比增长49.92%。公司2024Q2实现营业总收入13.29亿元，同比增长14.48%；归母净利润1.6亿元，同比增长32.64%。由于2023年上半年存在K9代理的影响，整体业绩表现亮眼。

　　主粮业务毛利率提升显著，自有品牌快速增长。公司自有品牌增速远超行业平均水平，弗列加特、Barf霸弗、羊奶系列等中高端产品保持快速增长，此外今年还发布了新品汪臻醇，定位高端犬粮。今年618期间，麦富迪、弗列加特等自有品牌全周期销售额超过4.7亿元，同比增长超过40%，其中弗列加特销售额突破1亿元，同比增长230%，barf霸弗系列全网销售额突破4430万，同比增长126%。分产品来看，上半年主粮业务营收11.99亿元，同比+18.45%；零食业务营收11.94亿元，同比+17.32%。主粮业务占比不断提升，上半年毛利率达44.7%，同比+12.78pct。零食业务毛利率39.19%，同比+3.19pct。

　　线上直销渠道快速增长，线下积极渗透终端。线上深耕天猫、京东等主流电商平台，强势入驻抖音等平台，线上业务实现快速增长。上半年公司通过天猫、抖音、京东等第三方平台实现直销收入8.66亿元，同比+61.24%。公司积极拓展传统电商和新媒体平台直销渠道，直销渠道增速较快，推动公司盈利能力不断提升。线下方面，公司构建全国性的经销商网络，深入渗透宠物门店、宠物医院等专业零售终端，通过线下服务提升品牌忠诚度。

　　盈利能力持续提升，产品结构持续升级。2024上半年公司毛利率42.05%，同比+7.84pct；2024Q2毛利率42.8%，同比+8.59%，上半年公司毛利率大幅增长，主要由于中高端产品势能强劲、直销渠道占比提升以及原材料价格下降。2024年上半年，公司销售费用率为19.03%，同比+3.47oct；管理费用率为5.83%，同比+1.53pct；研发费用率1.58%，同比-0.17pct；财务费用率-0.67%，同比-0.16pct。公司销售费用率同比增长，主要由于自有品牌收入增加，直销渠道占比增加，业务宣传费和销售服务费增加。管理费用率增加主要由于工资薪酬及咨询服务费增长。

　　股权激励及绩效考核计划充分调动团队积极性。公司股权激励覆盖公司董事及中高层管理人员9人，授予股本达217.7万股，授予价格为25.93元/股，对公司2024-2026年的营收和净利润增长提出了较高的目标。同时公布绩效考核激励机制，若当年达成业绩考核指标，则提取不超过当年归母净利润的15%作为激励奖金总额。公司激励机制充分调动员工积极性，为自有品牌的持续成长提供保证。

　　投资建议：公司是国产宠物食品龙头，自有品牌业务占比较高且产品高端化势能较强，公司品牌力以及产能方面具有明显优势。股权激励及绩效考核计划充分调动积极性，长期发展值得期待。我们预测公司2024-2026年归属于母公司净利润分别为5.79/7.45/9.25亿元（前值6.03/7.48/9.04亿元），同比+35.00%/28.73%/24.07%，对应当前股价P/E分别为32X/25X/20X，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格波动风险；市场需求不及预期；汇率波动风险。