大中客行业领军者，国内复苏与海外拓展并行
宇通客车(600066)
主要观点：
宇通客车是行业大中客销量第一的车企
公司是行业大中客销量第一的车企，产品应用场景覆盖公交、客运、旅游、团体、校车及专用出行等细分市场。伴随行业的波峰波谷，宇通客车销量在2016年达到峰值7.1万辆，大中客销量6.3万辆；在2022年跌到谷底3.0万辆，大中客销量2.4万辆，销量与行业周期同步变化。
大中客市占率稳居行业第一，销量结构优于竞争对手
2024M1-8公司大中客销量市场份额由2023年的36%提升到43%。相比主要竞争对手，金龙客车大中客市占率由26%提升到30%，中通客车大中客市占率由8%提升到12%，安凯客车大中客市占率由3%提升到4%，大中客市占率领先优势进一步扩大。“去低端化”经营思路下大中客产品主导销量结构，支撑整体单车价值。2023年宇通客车大中客销量比重87%，轻客销量比重13%，销量结构优于主要竞争对手。
国内市场周期复苏，海外出口空间广阔
国内客车市场整体处于周期复苏启动阶段，其中公交市场以旧换新政策将助推国内公交客车实现恢复性增长；国内旅游需求依旧旺盛带动旅团客车市场持续增长。海外市场空间广阔，根据Marklines数据统计，中国客车出口的理论上限空间约20万+辆。同时，全球电动客车渗透率仅3%，空间提升蕴含较大潜力。
渠道数量与质量优势明显，技术优势提升产品附加值
公司产品销售、服务与配件体系完善，数量优势明显。销售方面，采取直销为主，经销为辅的模式，销售人员数量显著优于竞争对手，销售员工构成比重较高。产品服务与配件网络不断拓展，服务模式不断多元。同时，利用自身在电动化、智能网联化、高端化、轻量化的技术优势，全面布局高端系列产品，优化产品销售结构，提升产品价值。
投资建议
中国客车行业周期复苏以及海外客车电动化趋势带来的出海机遇，将有效带动公司客车产品销量，预计2024-2026年营业总收入分别341.3/386.6/430.2亿元，同比增速分别为+26.2%/13.3%/11.3%；归属于母公司净利润分别为34.0/39.2/45.7亿元，同比增速分别为87.0%/15.5%/16.5%，对应EPS分别为1.5/1.8/2.1元，对应PE分别为15.0/13.0/11.2倍。考虑到公司是大中型客车行业销量第一的企业以及海外销量的快速增长，应当享受一定估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
国内公交车更新换旧政策效果不及预期。国内公交车市场进入存量替换周期，政策淘汰对更新替换效果至关重要。
原材料价格大幅波动。若原材料价格大幅波动，将影响公司的盈利能力。
国际政治关系紧张导致出口销量不及预期。海外客车市场需求旺盛，客车电动化进程步入快速增长阶段，但海外关系紧张容易对出口形成扰动。
