点评报告：2024Q3业绩承压，战略并购稳步融合

　　华润三九(000999)

　　报告关键要素:

　　2024年10月25日公司发布三季报。

　　2024年前三季度，公司实现营业收入197.40亿元（+6.08%），归母净利润29.60亿元（+23.19%），扣非归母净利润27.52亿元（+19.48%）；单看2024Q3，公司实现营业收入56.34亿元（同比3.16%，环比-17.29%），归母净利润5.61亿元（同比+6.85%，环比-45.73%），扣非归母净利润4.44亿元（同比-6.83%，环比-54.76%）。

　　投资要点:

　　锚定战略方向，持续优化业务布局：CHC业务方面，消费者品牌认可度提升助推呼吸品类保持较好增长。公司通过优质剧集、王牌综艺、短剧等持续与消费者开展沟通，扩大品牌声量；处方药业务方面，持续丰富产品线，着重产品价值发掘与竞争力提升，打造品牌影响力，赋能CHC业务协同发展；国药业务方面，持续夯实业务基本盘，锤炼产业链竞争优势；配方颗粒业务方面，抢抓市场格局调整窗口机遇，有序应对配方颗粒业务多地区带量联动采购工作，业务实现恢复性增长。

　　战略并购，稳步融合：2024年8月5日，公司披露拟收购天士力28%股份相关公告，本次交易完成后，天士力将成为华润三九的控股子公司。有利于双方在中药材种植、创新研发、智能制造、渠道营销等领域相互赋能，有利于公司加快补充创新中药管线；昆药集团与公司的融合变革工作正在有序推进中。精品国药领域，昆中药坚持以“品牌文化+品类拓展+IP营销”三轮驱动；三七业务方面，建立起大众对血塞通软胶囊有效成分三七总皂苷作用的充分认知。

　　三项费用率优化：2024年前三季度，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为24.07%、5.44%、-0.07%，合计占比29.44%（同比减少1.66个百分点）。公司2024年前三季度毛利率和净利率分别为52.68%（同比增加0.89个百分点）和16.44%（同比增加1.96个百分点）；2024Q3，公司综合毛利率（未剔除昆药并表影响）为50.47%（同比减少0.29个百分点，环比减少3.25个百分点），净利率（未剔除昆药并表影响）为11.85%（同比增加0.22个百分点，环比减少4.65个百分点）。

　　盈利预测与投资建议：公司是中药OTC领域龙头企业，在强大的收购实力基础上不断丰富中药产业链布局，未来有望实现院内院外市场双轮驱动发展。在不考虑收购天士力影响的情况下，根据公司披露公告，我们调整公司盈利预测，预计2024/2025/2026年归母净利润分别为33.69亿元/38.17亿元/42.28亿元（调整前为33.90亿元/38.36亿元/42.54亿元），对应EPS2.62元/股、2.97元/股、3.29元/股，对应PE为18.09/15.96/14.41（对应2024年10月25日收盘价47.44元），维持“买入”评级。

　　风险因素：呼吸品类发病率变化、中药配方颗粒品种省级联采实施、集采提质扩面、DRG/DIP支付方式在全国范围内推广等可能带来的影响