今世缘：三季度业绩符合预期，产品结构势能延续

　　今世缘(603369)

　　事件：今世缘发布2024年三季报，2024Q1-Q3实现收入99.42亿元，同比+18.8%，归母净利润30.86亿元，同比+17.1%，扣非归母净利润30.7亿元，同比+15.6%。2024Q3实现总收入26.37亿元，同比+10.1%，归母净利润6.24亿元，同比+6.6%，扣非归母净利润6.28亿元，同比+7.3%。

　　产品结构上移，省外增速亮眼。分产品，2024Q1-Q3特A+/特A/A/B/C&D/其他分别实现营收64.68/28.62/3.67/1.23/0.6/0.04亿元，同比+18.9%/+21.9%/+12.3%/-5.7%/-11%/-27.9%，其中2024Q3特A+/特A/A/B/C&D/其他分别实现营收18.13/6.46/1.09/0.41/0.17/0.01亿元，同比+11.7%/+9.5%/+7.7%/-11.9%/-17.8%/-29.1%，今年V系、淡雅增速较快，四开和对开与大盘增速相当，单三季度四开增速较快带动特A+类增速领先，目前四开换代升级效果良好。10月公司发布新品国缘2049，售价1599元/瓶，提升国缘品牌高度。分地区，2024Q1-Q3省内/省外分别实现营收90.81/8.04亿元，同比+17.7%/32.7%，淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海实现收入19.42/24.04/12.05/14.74/10.93/9.63亿元，同比+17.3%/14.7%/17.3%/27.5%/18.7%/12.1%，其中2024Q3省内/省外分别实现营收24.23/2.04，同比9.3%/23.0%，淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海实现收入6.6/4.99/3.87/3.55/2.88/2.32亿元，同比+10.1%/8.1%/8.2%/12.9%/9.0%/6.7%。省内淮安市场精耕细作形成势能，高端产品发展较好；南京因竞争激烈增长相对较低；苏中市场受益于南京、淮安销售辐射带动增长亮眼，目前仍处于成长期。省外市场重点打造十个样板市场，增速较高，重点市场如安徽、山东开拓超预期。从整体战略来看，省内精耕还有较大空间，省外聚焦周边和重点市场，实现全国化。经销商数量方面，2024Q3末省内/省外经销商达588/605个，环比净增+54/+89个，省内持续招商提高渗透率，省外经销商扩充明显，持续优化经销商体系。

　　毛销差收窄，净利率略有下滑。2024Q1-Q3毛利率为74.27%，同比-2.0pct，其中2024Q3毛利率75.59%，同比-5.1pct，毛利率下滑主因费用结构调整以及产品换代升级导致成本增加。2024Q3税金及附加/销售/管理费用率分别为19.43%/20.56%/4.57%，同比-0.9/-3.9/+0.5pct，毛利率和销售费用率同比下滑幅度较大主因折扣方式的促销返利模式引起的会计扰动，毛销差同比收窄1.2pct。2024Q1-Q3净利率达31.04%，同比-0.5pct，其中2024Q3净利率达23.68%，同比-0.8pct。2024Q3销售收现30.64亿元，同比-1.8%。2024Q3合同负债为5.44亿元，同比/环比-7.7/-0.8亿元，预收款减少主因近期对经销商不强制打款，目前处于市场淡季渠道端优先消化库存。

　　投资建议：根据2024年三季报和市场动销近况调整盈利预测，预计2024-2026年收入增速18%/13%/11%，归母净利润增速分别为18%/14%/13%，EPS分别为2.94/3.34/3.78元，对应PE分别为15x/13x/12x，按照2025年业绩给予18倍，给予目标价60.12元，给予“买入”评级。

　　风险提示:宏观经济承压、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。