鼎龙转债投资简析：多点布局的半导体材料龙头，预计上市价格130元以上
鼎龙股份(300054)
核心观点
鼎龙股份本期转债募集资金为9.1亿元，扣除发行费用后将用于年产300吨KrF/ArF光刻胶产业化项目、光电半导体材料上游关键原材料国产化产业基地项目以及流动资金的补充。上市日期为4月23日。
预计上市价格在130元以上。鼎龙转债债项评级AA，最新平价为104.32元，可参考平价相近的彤程转债（最新收盘价133.85元、溢价31.2%），预计鼎龙转债上市首日转股溢价率在30-35%之间，上市价格在130元以上，若价格低于130元则可以积极关注。
由打印复印耗材成功扩张半导体材料的公司。公司从打印复印耗材业务起家，2012年开始自主研发CMP抛光垫，逐步扩大各类光电半导体材料的研发、到目前光电半导体材料收入占比已超45%，形成包括CMP抛光垫/抛光液/显示材料/半导体光刻胶等多种突破国外垄断的光电半导体材料产品；传统的打印复印耗材业务保持龙头地位、经营稳健，收入占比则逐年下降。近年来公司始终保持较高研发强度、以实现垄断突破，各类型产品产能渐次放量以及新品研发逐步量产，半导体业务毛利率在60%以上的水平稳中有升，综合毛利率快速提升至45%以上，随着收入的增长、盈利能力也快速提升。
加快研发实现半导体材料的平台化布局。目前多种半导体材料主要市场被外资占据，国产厂商市占率仍然偏低，而我国在半导体领域持续面临贸易摩擦，产业链安全的诉求迫切、未来半导体材料国产化率提升将成为大趋势。其中在CMP抛光垫领域，22年前五大厂商市占率超90%、其中杜邦为绝对龙头，鼎龙股份则是唯一大陆厂商、实现垄断突破；CMP抛光液虽然相对分散，但美日龙头也占据80%市场份额，国产厂商安集科技则占8%份额，目前鼎龙CMP抛光液也实现量产、正在加快产能建设。在显示材料方面，公司主要产品YPI/PSPI/INK主要围绕柔性OLED布局、定位高端，突破日韩企业垄断、实现国内领先供应，仙桃产业园投入后公司也实现批量供货；而高端的半导体光刻胶/先进封装材料目前都处于研发中，其中半导体光刻胶的量产计划也在推进中。在传统打印复印耗材领域、公司也是龙头厂商之一，拥有全产业链产品，目前业务逐步趋于稳健增长。根据wind一致预期，公司24/25年预期归母净利润分别为5.07亿/6.90亿，对应PE分别为55.33X/40.67X。
估值处于过去5年中等位置，股价弹性好、机构关注度高。从估值来看，公司最新收盘价对应PE（TTM）为66.5X，处于过去5年中等位置,可比公司安集科技PE（TTM）为31.8X，高于可比公司。当前A股市值为281亿元，股价弹性较好，年报持仓内资机构超过90家、机构关注度高。
平价一般、债底保护较好。鼎龙转债利率条款与市场平均水平相当，附加条款中规中矩。以对应公司4月21日收盘价测算，转债平价为104.32元，平价保护较好；纯债YTM为2.44%，债底保护较好。
风险提示
半导体行业需求波动；新业务推广不及预期。
