阳光电源首次覆盖报告：公司业绩有望迎来收获期，AI建设浪潮提升估值

　　阳光电源(300274)

　　投资要点：

　　投资建议：首次覆盖，给予"买入"评级。我们预计公司2025–2027年归母净利润分别为142/154/163亿元，对应PE分别为15/14/13倍。考虑公司业绩有望迎来收获期，AI建设浪潮提升估值，给予"买入"评级。

　　关键假设点：1）逆变器业务：随着全球光伏需求稳步增长，考虑公司在全球份额稳固，叠加行业稳步降价，预计公司25-27年逆变器业务收入增速为15%/10%/5%。2）储能业务：全球储能需求快速增长，公司处于领先地位，考虑竞争逐渐加剧，预计公司25-27年储能业务收入增速为30%/20%/10%。

　　有别于大众的认识：（1）光储产品出海壁垒高，叠加国内市场化改革，公司毛利率表现有望超预期。市场担心光伏逆变器和储能内卷加剧，公司毛利率会逐步降低。我们认为，1）逆变器：格局一直比较稳定，公司盈利能力也较稳定。2024年全球光伏逆变器出货量华为和阳光电源连续第十年位列第一和第二，两家合计占据了全球逆变器市场超50%的份额。2）储能：海外主要市场竞争格局基本稳定，国内市场有望进一步优化。随着中国电力市场化的推进，储能使用率会提升，下游客户对产品的要求提高，从仅仅关注capex到更加注重opex，对产品安全性、在线率、充放电效率、循环次数等指标要求更高，预计格局会进一步优化。（2）短期政策不确定性被充分定价，长期盈利能力有望保持较高水平。市场担心美国关税壁垒加剧，公司海外业务占比超过50%，影响较大。我们认为，1）短期看，公司估值仍然处于行业偏低水平，短期政策不确定性被充分定价，甚至过度悲观。2）长远来看，公司的长期盈利水平取决于公司综合实力，公司一方面会加大研发创新力度，与上游电芯企业紧密配合绑定，提高产业链一体化能力；另一方面公司深耕全球市场，已经形成了面向180+个国家的营销及服务能力，并积累了海外工厂的建设运营经验，在行业竞争中处于领先地位。（3）AIDC旺盛的需求给储能行业带来了新增长极，公司或受益AI建设浪潮。市场未充分预期AI行业对公司的正面影响，我们预计：1）行业：AIDC产业链与储能产业链高度相关，均需使用电力电子、电池、温控等设备，AIDC旺盛的需求给储能行业带来了新增长极，预计储能行业估值上限会被进一步打开。2）公司：目前已成立AIDC事业部，正在抓紧研发相关产品，未来AIDC业务潜力值得期待。

　　催化剂：1）受美国抢装、欧洲工商储需求旺盛、中东大储需求爆发等因素影响，公司2025年业绩有望迎来收获期。2）公司AIDC产品逐渐形成销售。

　　风险提示：竞争加剧导致毛利率降低；政策风险导致需求不及预期；国际贸易摩擦风险。