2025年中报点评：二季度环比改善明显，高基数下半年度业绩个位数增长
招商证券(600999)
投资要点
事件：招商证券发布2025年中报，公司实现营业收入105.2亿元，同比+9.6%；归母净利润51.9亿元，同比+9.2%；对应EPS0.56元，ROE4.2%，同比+0.1pct。第二季度实现营业收入58.1亿元，同比+9.6%，环比+23.2%；归母净利润28.8亿元，同比+11.1%，环比+24.7%。公司业绩增速偏低主要是由于2024年公司债券自营规模较大，债牛背景下实现较高收益，而今年上半年债市较弱。
市场交投活跃度上行，公司经纪业务收入同比大幅增长。2025年上半年公司实现经纪业务收入37.3亿元，同比+44.9%，占营业收入（剔除其他业务收入）比重36%。全市场日均股基交易额15703亿元，同比+63.3%。公司两融余额953亿元，市场份额5.2%，较年初基本持平。公司持续推动财富管理转型，上半年公司财富管理客户数、高净值客户数分别同比增长46%、24%。
再融资回暖，投行业务收入同比大幅增长。2025年上半年公司实现投行业务收入4.0亿元，同比+41.4%。股权主承销规模247.4亿元，同比+107%，排名第7；其中IPO1家，募资规模5亿元；再融资5家，承销规模242亿元，同比大幅增长187%。债券主承销规模1955亿元，同比+1.6%，排名第11；其中金融债、ABS、公司债承销规模分别为832亿元、620亿元、384亿元。截至2025年上半年末，公司IPO储备项目12家，排名第6，其中两市主板3家，北交所5家，创业板4家。
资管业务收入大幅提升。2025年上半年公司资管业务收入4.4亿元，同比+29.3%。截至2025H1资产管理规模2535亿元，同比-16.1%。
高基数下，公司自营投资收益有所回落。2025年上半年实现投资收益（含公允价值）41.2亿元，同比-13.2%；调整后投资净收益（含公允价值、汇兑损益、其他综合收益）31.2亿元，同比-40.9%。2024年公司债券自营规模较大，债牛背景下实现较高收益，在今年上半年债市较弱的背景下，公司固收类自营同比下滑较多。
盈利预测与投资评级：考虑到市场交投活跃，我们上调此前盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为125/131/140亿元（前值为123/131/140亿元），分别同比+21%/4%/7%，对应2025-2027年PB为1.35x/1.23x/1.13x。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利，维持“买入”评级。
风险提示：1）交易量持续走低；2）权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。
