2025年出栏目标330万，Q3甘肃生猪成本大降

　　天康生物(002100)

　　主要观点：

　　2025Q3归母净利0.73亿元，9月末资产负债率47.9%

　　公司公布2025年三季报：1-9月实现收入136.1亿元，同比+4%；归母净利润4.12亿元，同比-27.2%；扣非后归母净利润3.82亿元，同比-30%。分季度看，Q1-Q3实现收入41.8亿元、46.7亿元、47.6亿元，同比+10.7%、+10.7%、-6.5%；归母净利1.48亿元、1.9亿元、0.73亿元，同比+174%、-14.6%、-74.6%。2025年9月末，公司资产负债率47.9%，较6月末+0.8pct。

　　2025年出栏目标330万头，Q3甘肃生猪养殖成本大降

　　公司原计划2025年出栏生猪350-400万头，目前已将出栏目标下调至330万头；2025年1-9月，公司生猪出栏量228.2万头，同比+6.5%，完成全年出栏目标69.2%。近两年公司能繁母猪存栏量稳定在14万头

　　左右，按照国家生猪调控要求，公司需调减3%产能（对应约4000头能繁母猪），公司将按要求进一步淘汰低效产能。

　　2025Q3，公司生猪养殖综合成本12.78元/kg，较上半年13元/kg的成本下降0.22元/kg，下降主要来自于饲料、药品和猪苗成本下降。Q3成本降幅相对有限，主要是因为年初外购仔猪价格较高，导致放养成本偏高。公司自繁自养成本明显回落，9月甘肃区域生猪养殖综合成本已降至12.25元/kg，甘肃作为公司养殖发展新区域，此前的养殖水平和管理水平相对较低，通过近两年从新疆、河南抽调骨干充实区域队伍，养殖水平有较大改善，此外，公司在内部管理方式上进行创新，实行内部承包制，将养殖成果与饲养员和管理人员的收入挂钩，增强了养殖人员责任心。这些措施共同促成Q3甘肃区域成本下降的成效。

　　公司已与羌都畜牧及其控股股东七星羌都集团签署了《股权收购框架协议》，筹划以现金方式收购羌都畜牧51%股权。羌都畜牧采用“自繁自养”模式，是南疆地区生猪养殖重要企业之一，从事养殖行业十余年，经营业绩和生猪养殖成绩优异，2020年至今持续盈利。若羌都畜牧并购完成，将大幅提升公司生猪出栏量，并降低公司盈利能力，我们需密切关注羌都畜牧收购进展。

　　投资建议

　　2025年7月开始，生猪养殖行业步入去产能阶段，Q3统计局能繁母猪存栏量累计下降9万头；我们判断，随着生猪养殖业全面亏损叠加调控政策持续落实，生猪行业去产能有望明显提速。我们预计2025-2027年，公司生猪出栏量330万头、330万头、350万头，同比+9%、+0%、+6%，饲料销量300万吨、306万吨、312万吨，同比+6.1%、+2.0%、+2.0%，实现营业收入183.02亿元、189.26亿元、195.14亿元，同比+6.6%、+3.4%、+3.1%，对应归母净利润4.46亿元、7.4亿元、9.16亿元，同比-26.4%、+66.2%、+23.7%。归母净利润前值2025年7.45亿元、2026年9.17亿元、2027年12.05亿元，本次调整幅度较大的主要原因是，修正了2025-2027年生猪销售价格、销量和养殖成本、饲料销量，维持“买入”评级不变。

　　风险提示

　　疫情；猪价上涨晚于预期；原材料价格大涨；收购进展晚于预期或取消。