2025年报点评：25年内生业务承压，外延并购表现突出

　　天味食品(603317)

　　投资要点

　　事件：公司发布2025年报，公司全年实现营收34.5亿元，同比-0.8%，实现归母净利润5.7亿元，同比-8.8%；其中25Q4实现营收10.4亿元，同比-6.7%，实现归母净利润1.8亿元，同比-7.6%。此外，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.55元（含税），2025年度分红率为105%。

　　春节错期致使Q4主业承压，线上渠道表现出色。分产品看，25全年火锅底料/菜谱式调料/香肠腊肉调料/其他收入增速分别为-2.9%/-0.2%/-12.5%/+50.9%；其中25Q4对应增速为-10.4%/-14.1%/+18.2%/+130.2%。25Q4火锅底料与菜谱式调料均有所承压，主要系春节旺季备货后置存在错期，叠加消费需求疲软与存量市场竞争加剧所致；其他业务Q4增速迅猛，主要系一品味享并表贡献。分渠道看，25全年线上/线下渠道实现收入9.4/25.1亿元，同比+56.9%/-12.8%；得益于食萃及加点滋味表现良好，线上渠道维持高速增长。分区域看，25全年东/南/西/北/中部区域收入增速分别为+30.7%/+8.7%/-8.7%/-5.6%/-16.2%；大本营西区略有承压，东部及南部区域实现较好增长。

　　成本红利改善毛利，费投加大拖累盈利。25全年公司毛利率为40.7%，同比+0.9pp；其中25Q4毛利率为43.5%，同比+2.7pp。毛利率提升主要系原材料价格持续下行叠加公司积极开展供应链优化提效。费用方面，25全年销售费用率同比+1.2pp至14.2%，主要系公司加大市场费投力度；管理费用率同比-0.5pp至4.9%，主要系股权激励摊销费用减少。综合来看，25全年公司净利率同比-1.1pp至17.5%。

　　25年顺利收官，内生+外延并举构筑核心发展路径。1）内生业务方面：C端零售业务以“强基础、破瓶颈、筑品牌”为核心思路，通过渠道精耕、产品优化、大单品攻坚与品牌升级，筑牢收入基本盘；B端定制业务聚焦优势品类与高价值客户，实现品类突破。2）外延业务方面：公司将坚持“赋能型控股投资”模式，通过持续的控股型价值并购与平台化赋能运营，为实现目标贡献关键增量。3）展望后续，短期来看26Q1公司受益于去年低基数与春节错期影响，收入端有望实现改善。长期来看，公司提出2026-2030的五年战略总目标，坚持内生与外延并举的核心发展路径，未来公司高质量发展可期。

　　盈利预测与投资建议。预计2026-2028年EPS分别为0.62元、0.68元、0.74元，对应动态PE分别为20倍、19倍、17倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料成本上涨风险，市场竞争加剧风险。