出海+转型加速，结构显著优化

　　中材国际(600970)

　　2026年3月25日，公司发布2025年报公告：公司2025年实现收入496.0亿元，同比+7.5%，归母净利润28.6亿元，同比-4.1%，扣非归母净利润26.0亿元，同比-4.4%。其中，25Q4收入166.0亿元，同比+15.3%，归母净利润7.9亿元，同比-14.6%。

　　经营分析

　　（1）境外、行业外收入占比双增，国内矿山工程对冲水泥需求下滑。1）收入端，2025年工程业务实现营收292.1亿元，同增7.7%，毛利率14.3%，同比-1.7pct。其中，非水泥工程收入80.1亿，同比+18.8%，占比同增2.6pct至27.4%，主要来自矿山工程与绿能环保。海外工程实现收入202.4亿元，同比+26.2%，占比同增10.2pct至69.3%。2）订单端，公司2025年末在手工程订单565.2亿元，同比+12%；新签工程订单427.1亿元，同比+15%。其中，境内水泥订单占全年新签订单仅4%，同比-2%，与国内水泥关联度显著降低。（2）矿山布局成效显著，运维&装备“两外”延伸加速。1）装备业务，2025年实现收入69.6亿元，同比+12.0%；毛利率20.8%，同比-2.1pct。装备境外收入占比同增超7cpt至43.0%；行业外收入占比提升超3pct至40%，其中矿山装备拓展成效显著，成功签署摩洛哥磷酸盐原矿破碎项目，部分核心主机装备成功应用于金矿、铁矿、锂矿等。2）生产运营服务，2025年实现营收134.1亿元，同增3.8%。其中，①矿山运维，截至2025年末，公司在执行矿山运维服务项目326个，完成供矿量7.43亿吨，同增超9%。境外/行业外项目分别为18/20个，涉及铁矿、钼矿、锂矿等行业，完成供矿量7.4亿吨，同增超9.0%。②水泥运维，在执行水泥运维服务生产线74条，较2024年末增加6条，增量中5条来自境外，年提供产能超1.18亿吨。

　　盈利预测、估值与评级

　　我们看好公司①出海竞争优势及持续高增长；②结构优化，非水泥/装备/运维占比提升，有助于盈利能力与估值水平；③当前时点估值及股息率具备吸引力。我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为32.5、36.4、39.0亿，现价对应PE分别为8.3、7.4、6.9倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　国际经商环境变化、新业务开展不及预期；汇率波动风险；限售股解禁风险。