年报点评：客运业务表现亮眼，新项目打开成长空间
九华旅游(603199)
事件：公司发布2025年年报，报告期内，公司实现营业收入8.79亿元，同比增长14.93%；实现归母净利润2.13亿元，同比增长14.42%；扣非归母净利润2.05亿元，同比增长16.42%。
其中Q4公司实现营业收入2.11亿元，同比增长7.74%；实现归母净利润0.32亿元，同比下滑0.92%；扣非归母净利润0.3亿元，同比下滑1.73%。
点评：
客运业务受益于交通管控趋严。报告期内公司客运业务实现收入1.99亿元，同比大幅增长25.02%，毛利率52.62%，同比+0.24pct，主要得益于景区交通管制趋严，公司专营大巴客流增加。作为核心利润来源的索道缆车业务保持稳健增长，收入3.29亿元，同比增长12.28%，毛利率高达85.39%。酒店业务和旅行社业务收入分别同比增长7.50%和23.90%，保持较高增速，毛利率分别为13.35%和10.59%。
盈利能力保持稳健，费用管控持续改善。报告期内公司整体毛利率为49.88%，较2024年50.2%小幅回落约0.3pct；全年销售净利率为24.22%，与2024年24.3%基本持平；期间费用率方面，管理费用率/销售费用率/财务费用率分别为12.34%/4.8%/-0.06%，同比分别-0.43pct/-0.43pct/+0.06pct，费用率整体呈收窄趋势。
新项目稳步推进打开成长空间。狮子峰新索道项目建设正稳步推进，报告期内公司在建工程余额从538万元大幅增至9,896万元，主要为该项目投入。目前项目已完成附属路桥工程黑虎松桥主体施工，索道进口设备进场及验收，有序实施索道土建等工程建设，预计投运后将为公司带来明确的业绩增量。
假期政策助力，看好淡季客流修复与经营杠杆释放。2026年政府工作报告首次明确提出支持有条件的地区落实“春秋假”和错峰出行。九华山在节假日期间常态化限流，接待能力已达上限。春秋假政策的推行，有望将部分客流引导至平季和淡季，有效提升景区全年客流天花板和设施利用率。考虑到公司索道、客运业务具有高经营杠杆的特点，淡季客流的增加将直接转化为利润的增长，为公司业绩带来额外弹性。
投资建议：预计2026-2028年九华旅游将实现归母净利润2.46/2.97/3.51亿元，同比增速15.61%/20.74%/18.07%。预计2026-2028年EPS分别为2.22/2.68/3.17元/股，对应2026-2028年PE分别为18.46X、15.29X和12.95X，给予“买入”评级。
风险提示：九华旅游存在宏观经济增长放缓，游客人数下滑及客单价下滑的风险，存在因天气及不可抗力导致的景区临时停业的风险，存在新项目培育期业绩波动较大的风险，存在市场竞争加剧的风险。
