净利润+38.3%，综合投资收益率优异

　　新华保险(601336)

　　业绩概况：归母净利润同比+38.3%至363亿，其中Q4同比-38.2%至34亿，预计主要受权益市场回调影响。归母净资产分别较年初、Q3末+15.9%、+11%。现金分红增长7.9%，分红比例下降至23.5%，对应A/H股息率为4.3%、6.5%。CSM较年初+3.3%，新业务CSM同比+8.0%。EV增长11.4%，贡献分别为NBV（3.8%）、EV预期回报（6.0%）、运营偏差（2.7%）、投资偏差（2.5%）。

　　价值：NBV高速增长，银保渠道占比提升至53.6%。NBV同比+57.4%，其中首年保费同比+42.7%，margin提升1.5pct至+16.2%，主要受益于预定利率下调与报行合一，但期缴新单占比同比下降3.6pct至60.3%，其中10年期及以上期缴占首年期缴比例下降4.7pct至7.9%。分红险新单占比19.3%，占比逐季提升，其中四季度占期缴新单的比例提升至77%。分渠道看：1）个险：NBV同比+19%，其中新单保费+39%，margin同比-3.9pct至23.2%，受分红险转型与缴期恶化等因素影响。代理人量稳质升，规模较年初-2.2%至13.34万，月均合格人力2.2万人同比基本持平，月均合格率16.5%，同比提升0.6pt；月均绩优人力1.55万人，同比增长2.0%，月均绩优率11.6%，同比提升0.7pt；月均万C人力0.33万人，占比2.5%同比持平；月均人均综合产能1.12万元，同比增长43%。2）银保：NBV同比+110.2%，占比继续提升13.5pct至53.6%，其中新单保费+52.3%，期缴新单同比+29.6%，margin同比+3.8pct至13.9%。投资：综合投资收益率表现亮眼。净投资收益率同比-0.4pct至2.8%；总投资收益率同比+0.8pct至6.6%；综合投资收益率-3.5pct至5.0%，剔除OCI债权浮亏后为6.9%。投资资产较年初+13.0%，股票+基金占比较年初、年中分别+2.3、2.5pct至21.1%，其中股票占比分别+0.7、+0.1pct至11.8%，基金占比分别+1.6、2.4pct至9.4%。OCI股票规模分别较年初+25.8%、+2.9%至385亿，占股票比例分别17.8%，占投资资产比例分别+0.2、-0.1pct至2.1%，考虑505亿的鸿鹄基金后，OCI股票占比提升至投资资产的4.8%。

　　盈利预测、估值与评级

　　展望后续，居民存款搬家下预计新单保费将延续较好增长，驱动NBV在分红险转型下延续正增。当前，公司A/H股2026年PEV分别为0.61、0.40X，位于2018年来历史分位的56%、67%。

　　风险提示

　　长端利率超预期下行，权益市场波动，分红险销售不及预期。