半导体真空设备龙头，国产替代与下游扩产驱动业绩稳健增长
中科仪(920186)
投资要点
推荐逻辑：1）我国是全球集成电路产业最主要的市场之一，国内晶圆厂产能预计将从2020年月产490万片提升至2030年的1410万片。干式真空泵作为集成电路各工艺环节构建真空环境的核心关键设备，其市场需求将随晶圆厂产能持续扩张而稳步增长；2）公司是集成电路领域出货量最大的国产干式真空泵制造企业，是唯一在集成电路先进制程实现批量应用的国产企业，产品性能与海外龙头基本持平。2024年公司在集成电路领域的干式真空泵收入为6.6亿元，在国内半导体领域市占率约为12.7%；3）募投项目将扩产干式真空泵，并布局新一代产品，有望进一步提升公司核心竞争力与市场地位。
营收快速增长，非经常性损益占比偏高。公司是中国领先的半导体制造设备核心部件提供商及真空科学仪器设备供应商，主营业务为干式真空泵和真空科学仪器设备的研发、生产、销售，及相关技术服务。2023-2025年，公司营收由8.5亿元增长至12.9亿元，年化复合增长率达23.2%。受益于半导体真空装备国产化替代加速及科研仪器需求释放。2023-2025年，公司非经常性损益净额分别为5.3亿元、1.0亿元和7.4亿元，占归母净利润的87.8%、54.4%和87.8%。公司公允价值变动损益波动较大，主要原因是公司持有上市公司拓荆科技、中科信息股份，2025年公允价值变动收益为7.5亿元，同比增长9207.2%。
公司产品国内领先，产品性能与国际竞争对手基本持平。在干式真空泵领域，公司是向集成电路产业出货量最大的国产干式真空泵制造企业，是唯一在集成电路先进制程实现批量应用的国产企业，是唯一在清洁、中等、苛刻工艺均实现批量应用的国产企业。公司的主流产品型号与国际竞争对手对标产品在关键性能指标方面基本处于同一水平。公司集成电路主要客户包括长江存储、长鑫存储、中芯国际、鹏芯微/鹏新旭以及北方华创。目前老客户复购率良好，新客户如台积电、SK海力士等国内外晶园制造企业也在逐步拓展中。
募投项目扩产并布局新一代产品，增强公司核心竞争力与市场份额。公司拟募集资金共8.25亿元，其中2.3亿元投入干式真空泵产业化建设项目，4.7亿元投入高端半导体设备扩产及研发中心建设项目，1.2亿元投入新一代干式真空泵及大抽速干式螺杆泵研发项目。若本次募投项目顺利投产，2030年预计达产并实现销售收入25.25亿元。假设公司2030年实现收入中80%来自集成电路用干式真空泵，则2030年公司在国内集成电路领域干式真空泵的市占率为24.15%。
盈利预测与投资建议。本次公司发行价为16.21元/股，对应发行后2025年PE（扣非归母）约为35.23倍。当前可比公司PE（TTM）平均值约为162.26倍，PE（TTM，扣非）平均值约为112.13倍。考虑到公司是向集成电路产业出货量最大的国产干式真空泵制造企业，是唯一在集成电路先进制程实现批量应用的国产企业，是唯一在清洁、中等、苛刻工艺均实现批量应用的国产企业，同时产能扩张支持业绩增长，建议积极关注。
风险提示：技术和产品研发风险、市场竞争加剧风险、国际贸易摩擦风险、持有上市公司股份股价波动造成的经营业绩波动风险、经营业绩下滑风险、产品尚未覆盖部分先进制程中等、苛刻工艺环节产生的风险、存货跌价风险。
