中宠股份：自主品牌快速成长，探索出海广阔机遇

　　中宠股份(002891)

　　事件：中宠股份发布2025年年度报告及2026年一季报。2025年公司实现收入52.21亿元（同比+17.0%），归母净利润3.65亿元（同比-7.3%），扣非净利润3.53亿元（同比-8.7%）；2026Q1实现收入15.33亿元（同比+39.2%），归母净利润0.73亿元（同比-19.8%），扣非净利润0.66亿元（同比-25.0%）。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.60元（含税）。

　　国内：自主品牌快速成长，品牌矩阵全面开花。25年公司在中国境内实现收入18.73亿元（同比+32.4%），占营收比重约35.9%，境内业务毛利率为38.8%（同比+3.7pct）。我们预计自主品牌表现靓丽，顽皮品牌以小金盾为支点持续突破，该系列全面上新，覆盖烘焙粮、膨化粮、主食猫条、主食罐、主食餐包共5大品类，12款产品，领先品牌快速增长，旗下猫粮连续三年复购第一、增速第一，包括ZEAL在内公司品牌矩阵全面开花。此外，根据蝉妈妈数据，我们预计26Q1公司自主品牌销售增长超50%，顽皮与领先均呈现靓丽增长。

　　海外：品牌出海持续推进，代工业务表现稳健。25年公司在境外实现收入33.49亿元（同比+9.8%），我们预计自主品牌出海表现突出，国际影响力正持续提升，OEM业务实现收入28.75亿元（同比+9.9%），表现稳健；境外业务25年毛利率为24.3%（同比-0.6pct），26Q1盈利能力或受到一定的汇率波动影响。长期来看，公司正逐步发展成为拥有全球化视野与战略布局的国际化企业集团，2025年墨西哥工厂正式建成，占地面积1万平方米，产品覆盖宠物零食等品类，也是继美国、加拿大、柬埔寨、新西兰工厂之后，集团全球供应链的又一重大战略性布局。

　　2026Q1毛利率同比承压，费用端有所提升。2025年公司毛利率为29.5%（同比+1.4pct）；期间费用方面，销售/管理+研发/财务费用率分别为13.5%/5.5%/0.4%，分别同比+2.4pct/+0.8pct/持平。2026Q1公司毛利率为26.8%（同比-5.1pct），我们认为或受关税、原材料涨价等因素影响而承压；期间费用方面，销售/管理+研发/财务费用率分别为12.6%/6.8%/1.1%，分别同比+1.2pct/-1.4pct/+0.7pct，其中销售费用增长主要系境内外自主品牌宣传投入增加所致，而财务费用增加主要系汇兑损益影响。营运能力方面，公司2025年存货周转天数62.2天，同比减少2.8天，2026Q1约60.1天，同比减少7.4天；现金流方面，公司2025年实现经营活动所得现金流净额5.34亿元，2026Q1实现经营活动所得现金流净额-1.55亿元。

　　盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为4.4/5.5/6.7亿元，PE分别为28.1X/22.4X/18.5X。

　　风险因素：海外贸易摩擦超预期风险、自主品牌推广不及预期风险、海外产能爬坡不及预期风险、汇率波动风险。