全年业绩与订单高增，有望受益于全球电力设备景气度

　　思源电气(002028)

　　核心观点

　　全年收入利润快速增长，四季度业绩创历史新高。2025年公司实现营收215.39亿元，同比+39.34%；归母净利润31.50亿元，同比+53.74%。2025年公司毛利率30.77%，同比-0.48pct.；净利率15.13%，同比+1.64pct.。四季度公司实现归母净利润9.59亿元，同比+71.92%，创单季度历史新高。

　　一季度业绩稳健增长，盈利能力保持稳定。一季度公司实现营收45.69亿元，同比+41.60%，环比-40.76%；归母净利润5.50亿元，同比+23.17%，环比-42.64%。一季度公司毛利率28.95%，同比-1.36pct.，环比+0.95pct.。

　　开关、变压器收入快速增长，储能业务收入、毛利率大幅增长。2025年公司开关类收入89.4亿元，同比+29.3%，毛利率36.9%，同比-1.9pct.；变压器类收入46.3亿元，同比+38.4%，毛利率36.4%，同比+4.1pct.;储能系统及

　　元件类收入15.3亿元，同比+120.5%，毛利率11.7%，同比+9.2pct.。

　　海外业务持续扩张，收入增长86%。2025年海外市场圆满完成订单任务，同比取得增长。公司多款产品在德国、葡萄牙、瑞典、芬兰、爱尔兰等多个国家市场实现了突破。2025年，公司实现海外收入58.03亿元，同比+85.84%，收入占比达到21.1%；毛利率35.2%，同比-1.9pct.。

　　2025年订单、收入目标超额完成，2026年新增订单计划增长30%。2025年公司新增订单289亿元（不含税），同比+34.6%，实现营业收入215亿元，同比+39.4%，订单、收入双双超额完成年初目标。2026年，公司经营目标为新增订单375亿元，同比+30%，实现营收270亿元，同比+25%。

　　公司变压器二期产能投产，超级电容应用于数据中心。2025年11月，公司变压器二期厂房顺利投产，全面达产后形成年产400余台智能高压变压器的产能。我们预计，二期产能的投产对于公司变压器业务成长具有重要意义。超容作为抑制功率波动的主要技术方案已批量应用于数据中心。

　　风险提示：国内电网投资不及预期；公司海外业务开拓不及预期；原材料价格大幅上涨。

　　投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。