订单产量持续增长、现金流显著改善

　　鸿路钢构(002541)

　　投资要点：

　　收入保持增长、利润端阶段性承压。公司2025年实现收入220.68亿元，同比+2.57%，归母净利润、扣非归母净利润为6.31、4.34亿，同比-18.27%、-9.76%，非经常损益为1.97亿，同比减少0.94亿；业绩下滑主要系毛利率下滑及所得税增加所致。单Q4实现营收61.51亿，同比+9.31%，归母净利润、扣非归母净利润为1.35、0.75亿，同比-15.52%、-39.90%。

　　订单稳步增长、产量持续提升。2025年公司累计新签订单约291.02亿元，同比+2.84%，其中Q4单季新签订单68.35亿元，同比+7.27%；全年钢结构产量达502.07万吨，同比+11.30%，Q4单季产量141.05万吨，同比+11.94%，产量首次突破500万吨。2025年公司钢结构吨收入、吨毛利分别为4374元、344元，同比分别下降430元、50元；吨钢结构扣非净利同比下降22.28元至88.81元。若按照97%的产销率测算，Q4单季扣

　　非后吨净利为54.82元，同比下降47.29元。

　　钢结构业务收入保持增长，管类、次构件产品表现亮眼。分业务看，25年钢结构业务实现收入213.95亿，同比+2.77%。从细分产品看，H型钢、箱型柱、管类、桁架、次构件分别实现收入125.66、41.41、13.57、6.08、27.24亿，同比+2.75%、-4.20%、+13.03%、-3.43%、+11.79%，毛利率分别为7.88%、7.95%、8.02%、8.08%、7.55%，同比-0.30、-0.28、-0.23、-0.34、-0.68pct。

　　研发费用有所回落、经营性现金流显著改善。2025年公司毛利率同比-0.48pct至9.85%，Q4单季毛利率为8.37%，同比-2.39pct。全年期间费用率为6.41%，同比-0.77pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.01、+0.04、-0.82、0.00pct至0.67%、1.61%、2.62%、1.51%；研发费用同比下降21.83%，预计主要系前期智能化改造投入逐步进入收尾阶段。25年资产及信用减值损失为0.22亿元，同比少损失0.40亿元，综合影响下销售净利率为2.85%，同比-0.74pct，Q4单季净利率为2.15%，同比+0.08pct。全年经营活动现金净流入13.66亿，同比多流入7.92亿，收现比、付现比同比分别+4.88pct、-5.00pct至102.02%、83.95%。

　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.98/9.85/12.35亿元，同比增速分别为+26.36%/+23.55%/+25.32%，对应当前股价PE分别为16.82/13.61/10.86倍。随着制造业厂房需求逐步修复叠加智能制造持续推进，公司产能利用率提升与单位制造成本优化有望推动盈利能力逐步改善，中长期产量释放确定性较强。考虑到公司钢结构制造地位稳固，智能制造优势持续兑现，维持“买入”评级。

　　风险提示。资金落地不及预期；订单收入转化节奏放缓；海外拓展不及预期。