食品饮料：扩大内需战略专题研究（三）-历轮“内需刺激”周期中，消费如何表现？（上）

　　投资要点：

　　基于“双维度四锚定”的标准，第五轮内需刺激周期（2024年至今）已然开启。以“双维度四锚定”对改革开放以来的内需刺激时期进行标准界定与周期划分，可将1998年至今的内需刺激周期划分为4轮完整历史周期+1轮未完待续的新周期，每轮涵盖“冲击起点—政策发力—经济见顶—政策退出—影响出清”的完整过程，轮次间差异清晰，对比性较强。

　　遵循“时代背景与核心冲击→政策工具规模与效果→消费实际表现与盈利改善→A股消费板块表现”的统一逻辑，我们对前四轮完整内需刺激周期进行复盘对比，以寻找规律，帮助研判最新一轮的周期定位与表现。

　　第一轮（1998-2002年）为制度破局型内需刺激周期。本轮由外生危机倒逼催生，无内生经济衰竭，内需刺激以制度改革为抓手进行，行情由改革预期定价，主升阶段上证指数累计上涨约107%，持续约25个月。

　　第二轮（2008-2011年）为总量强拉动型内需刺激周期。本轮因受全球金融危机外生冲击而启动，以“四万亿”投资计划为核心刺激内需，市场在总量政策脉冲驱动下，估值与业绩阶段性共振，主升阶段上证指数累计上涨73.7%，持续约24个月。

　　第三轮（2014-2018年）为资产驱动型消费升级刺激周期。本轮基于外需疲弱+内生动力换挡启动，以长周期货币宽松、地产去库存与棚改货币化为政策核心，周期内消费升级主线崛起，由房地产财富效应驱动、行业集中度提升为支撑，消费龙头走出独立长牛，主升阶段上证指数累计上涨约70%，持续约54个月。

　　第四轮（2020-2022年）为纾困托底型内需刺激周期。本轮受新冠疫情外生冲击，刺激政策侧重阶段性纾困、精准补贴与温和宽松，由于疫情反复扰动，行情以预期驱动与估值博弈为主，盈利贡献度低，赛道与个股结构性分化程度高，主升阶段上证指数累计上涨约34%，持续约10个月。

　　风险提示：政策落地不及预期、消费复苏不及预期、历史经验失效、海外经济波动与外需冲击等风险。