主动ETF的海外经验与国内发展路径展望：主动ETF启航，行业财富管理迎新变量

　　投资要点：

　　国内主动ETF正式落地。2026年6月17日，吴清主席在陆家嘴论坛宣布支持在交易所推出主动管理ETF，沪深交易所同步发布业务指引。主动ETF不以跟踪特定指数为目标，将基金经理的主动选股和资产配置能力嵌入ETF载体，同时保留场内交易、申赎标准化及盘中参考净值等特征。产品定位介于被动ETF与传统主动基金之间，增强策略ETF已提供前期实践。相较被动ETF，主动ETF可主动选股和配置资产；相较传统主动权益基金，其可场内实时交易、透明度更高，便于投资者和投顾机构进行估值跟踪。2021年国内首批增强策略ETF产品发行，可视为主动ETF产品的重要探索，截至2026年6月30日，55只增强策略ETF合计规模约113亿元，规模较小、仍在初始发展阶段。

　　通过梳理美国主动ETF市场发展现状，我们得出以下经验：

　　市场规模方面，监管标准化是美国市场扩容的主要前提。1）2019年Rule6c-11出台后，主动ETF不再需要逐只申请豁免，发行效率明显提升；2）2020年半透明ETF（semi-transparentETF）产品推出，其通过代理组合、TrackingBasket等代理信息保护真实持仓，或明显提升投资管理人积极性；3）SEC启动“共同基金+场内ETF”双份额豁免审批，支持成熟主动策略在保留共同基金份额的同时增设ETF份额；4）美国ETF产品相比传统主动基金更具税收效率优势：ETF在大额赎回时可无需卖出持仓股票，可减少基金内部资本利得的实现和分配，从而有利于投资者延后缴税、提升税后回报效率。

　　市场格局方面，头部公司主要为大型综合资管机构或产品具有特色化差异化的机构。2025年末，美国主动ETF市场CR4、CR10分别为45%、70%，Dimensional和J.P.Morgan主动ETF管理规模分别达2440亿美元、2060亿美元，处于第一梯队。具体来看，Dimensional、Avantis等依托量化及因子投资能力布局核心权益策略，J.P.Morgan、CapitalGroup、Fidelity及Blackrock旗下品牌iShares等综合资管机构依托主动权益、固收策略管理能力，向ETF产品迁移；PIMCO、First Trust、Innovator等则聚焦主动固收、目标收益型产品，满足现金管理、稳健收益及特定风险收益目标。

　　渠道方面，美国主动ETF零售渠道以RIA为主。截至2024年底，美国零售端主动ETF在RIA（独立注册投资顾问）、Broker-dealer（经纪商）和Wirehouse（大型全国性综合服务型券商财富管理平台）的资产占比分别为61%、26%和13%，RIA渠道占据绝对优势。

　　产品特点方面，量化因子策略、期权收益增强、主动固收或为主动ETF产品的竞争优势。我们发现，目前美国较为热销的主动ETF产品大多集中在量化因子策略、期权收益增强、主动固收的策略，这或为主动ETF相比被动ETF的主要竞争优势。

　　短期来看，首批主动ETF对于公募基金的战略意义或大于规模贡献。由于透明度安排更偏向美国的全透明ETF产品、投顾渠道尚未成熟等原因，我们预计短期内主动ETF对于增加公募行业产品供给的战略意义更大。中长期来看，国内主动ETF中期具备较为广阔的空间，参考海外经验，若长期主动ETF占比向海外约10%的水平靠近，潜在市场规模可达5000亿元。

　　投资建议：主动ETF落地或将带来产品发行、流动性做市、机构交易和投顾配置等多环节需求，或利好头部公募及具备ETF生态协同能力的头部券商。我们维持证券行业“看好”评级，推荐中信证券、广发证券和华泰证券，建议关注招商证券和兴业证券。

　　风险提示：首批产品发行及审批节奏低于预期；PCF披露颗粒度、做市及流动性等