有色金属行业深度报告：AI金属乘风破浪（二）：钨&稀土，配额限制下的供需错配
投资要点
钨&稀土，我国唯二受开采配额管理的优势金属，出口管制打开国产替代空间
我国钨、稀土均拥有突出资源竞争优势。钨储量占全球超53%，产量占全球近80%；稀土储量占全球48.9%，产量占全球69.2%。叠加完整深加工产业链，共同构筑我国关键金属独特资源壁垒。
钨、稀土受开采配额管理，2025年以来皆面临配额收束，供给侧紧张程度攀升。钨矿方面，自然资源部下调2025年度第一批钨矿开采总量指标，并严控超指标、无指标生产，原料流通端持续偏紧。稀土实行工信部、自然资源部、发改委三部委联总量调控，近年稀土开采总配额增量高度克制，其中中重稀土指标近乎零增长。
原料出口收紧推升海外断供风险，打开国产材料替代空间。国内持续收紧钨、中重稀土相关原料出口管制，压缩海外下游企业原料供给，推升其终端产品供应不稳定风险，半导体六氟化钨、PCB纳米钨晶棒、钇稳定氧化锆领域断供危机已现端倪。国内依托完整的资源与深加工产业链优势，高端制造领域国产替代迎来明确发展机遇。
算力需求催生半导体制造材料体系升级，拉动钨&稀土景气需求
钨：PCB钻针、六氟化钨市场扩容有望拉动钨需求增长，供给刚性或使钨面临长期供需错配。（1）在PCB总量扩容+产品结构升级的共同影响下，PCB钻针作为PCB钻孔工序的核心消耗类精密刀具，需求增长预期明确。我们测算单只钻针耗钨0.4g，2025-2030年全球PCB钻针产量有望由38.7亿支扩张至58.4亿支，带来钨净增量789金属吨。（2）先进制程渗透率提升拉动全球六氟化钨需求增长，预计2025-2030年全球六氟化钨产量有望由9000吨增长至15000吨，拉动钨需求净增长3700吨。（3）我们测算2025-2030年全球钨矿净增量0.95万金属吨，难以匹配钨需求侧近2万金属增量，长期供需失衡有望推动钨价中枢上移。相关受益标的：中钨高新，厦门钨业，章源钨业，翔鹭钨业，佳鑫国际资源等。
稀土：高容MLCC材料体系升级有望拉动中重稀土需求。向MLCC外壳陶瓷材料重掺杂氧化镝、氧化钇等稀土氧化物可有效解决MLCC温度稳定性差、绝缘电阻不足、还原气氛下易劣化、晶粒易异常长大等先天缺陷，适配高容MLCC性能要求。我们测算，（1）MLCC对中重稀土氧化物的单耗约15kg/亿只MLCC；（2）2025-2030年AI服务器、汽车电子领域有望拉动全球MLCC需求由6631亿只增长至13629亿只；（3）对应氧化镝、氧化钇需求由101吨增长至207吨，CAGR为15.5%，净增量106吨。随着中国稀土供给格局向着总量刚性约束、结构持续优化、海外扰动加剧的趋势演进，中重稀土价格中枢有望上行。相关受益标的：中国稀土、盛和资源、华宏科技等。
风险提示：AI资本开支不及预期风险，技术替代风险，供给超预期释放风险，地缘政治风险。
