多资产周报：全球股市显著分化

　　核心观点

　　全球股市显著分化。本周全球股票市场走出罕见分化。纳指与全球其余主要市场走出相反方向。本轮分化的分母端，是长端美债收益率升破5%。无风险利率的抬升，对所有股票是估值端的一致压力，但资产之间真正的差异在分子端，即谁具备盈利上修的对冲，谁就能扛住这轮分母上行。纳指所代表的人工智能资产，正是拥有分子对冲的那一侧。本周的产业数据持续印证盈利上行的逻辑：美光科技财季收入542亿美元，环比增长30.8%，动态随机存取存储器与NAND闪存合约价环比上涨约三成，供应持续短缺。存储、算力、光模块的价格与订单仍在加速，构成纳指权重股的盈利底座。但需要指出的是，这轮上涨高度依赖权重股，本周约400只标普500成分股低于50日均线，指数的阶段新高与市场广度的走弱并存，意味着纳指的上涨是结构性的而非普涨。道指、港股与欧洲的下跌，则来自缺乏这一层盈利对冲。往后看，这组分化能否收敛，取决于两个观测点。第一，10年期美债收益率能否回落：若收益率回落至5%以下，分母端对道指、港股、欧洲的压制减轻，分化趋于收敛；若收益率继续上行，无盈利对冲的资产仍将承压。第二，纳指的上涨能否扩散到市场广度：指数的阶段新高高度依赖少数权重股，广度若不能改善，纳指的上涨将趋于脆弱，人工智能资产自身也可能面临分子逻辑的阶段性兑现。

　　多资产图景：

　　整体收益方面，本周（9月26日至10月3日），权益方面，沪深300下跌1.84%，恒生指数下跌2.2%，标普500下跌0.27%；债券方面，中债10年上涨0.85BP，美债10年上涨11BP；汇率方面，美元指数上涨0.89%，离岸人民币升值0.25%；大宗商品方面，SHFE螺纹钢下跌0.08%，伦敦金现下跌1.67%，伦敦银现下跌6.13%，LME铜下跌2.62%，LME铝下跌4.45%，WTI原油下跌1.41%。

　　资产比价方面，本周金银比数值为68.65，较上周上升3.12；铜油比数值为157.56，较上周下降1.95；铜螺比数值为35.18，较上周下降0.15；金铜比数值为0.3，较上周上升0.01；股债性价比数值为4.44，较上周上升0.11；AH股溢价数值为126.77，较上周上升1.57。

　　库存方面，最新一周原油库存为45673万吨，较上周下降101万吨；螺纹钢库存为439万吨，较上周下降36万吨；阴极铜库存为38744吨，较上周下降8403吨；电解铝库存为60万吨，较上周下降0万吨。

　　资金行为方面，最新一周美元多头持仓29742张，较上周上升1974张，空头持仓17861张，较上周上升423张；黄金ETF规模3394万盎司，较上周上升4万盎司。

　　风险提示：海外市场动荡，国内政策执行的不确定性。