国内观察：2026年9月PMI：制造业PMI重回荣枯线以上，实物工作量形成有望提速
投资要点
事件：9月30日，国家统计局公布9月官方PMI数据。9月，制造业PMI为50.1%，前值49.8%；非制造业PMI为50.2%，前值49.0%。
核心观点：天气因素消退，9月制造业景气度重回荣枯线以上。分项上，7-9月供给与需求受到短期天气因素的影响以及后续修复的节奏略有不同，9月当月供给修复快于需求，不过采购量指数以及进口指数也有所回升，这一表现也相对积极。行业上，消费品行业PMI明显回升，双节消费品备货需求推动当月K型分化收敛。非制造业PMI来看，双节后续仍有望进一步推动服务业景气度回升；而建筑业的积极信号也较为明显，后续来看，“928”稳增长政策与前期已开始投放的政策性金融工具可能形成合力，推动实物工作量的形成进一步提速。
天气影响消除，制造业景气度回升。9月制造业PMI重回荣枯线以上，环比+0.3pct，略微弱于季节性（近5年同期均值+0.36pct）。短期天气因素的影响消除，制造业景气度回到年内中枢水平以上（1-9月均值49.82%）。
9月供给修复快于需求。9月，生产指数（51.7%，+1.3pct）明显回升，而新订单指数（50.5%，-0.1pct）小幅回落。7-9月供给与需求受到短期天气因素的影响以及后续修复的节奏略有不同。7月，供需同时受到影响而回落；8月，天气影响减弱，但扰动仍存，对供给的影响偏大，而需求在低基数下明显修复；9月，天气影响基本消除，供给在低基数下得到明显修复，需求端虽然在基数抬升下小幅回落，不过采购量指数（51.0%，+0.5pct）、进口指数（49.2%，+0.6pct）均有所回升。
出口端表现平稳。7-9月，新出口订单指数分别为49.6%、50.1%、50.0%，表现则相对平稳，波动小于供给指数以及新订单指数，出口端受到天气因素的影响则相对偏小。
价格指数继续回升，9月PPI有望延续上行。9月，主要原材料购进价格指数（60.8%，+4.2pct）以及出厂价格指数（54.0%，+3.6pct）连续两个月回升。上游能源以及基础原材料可能带动9月PPI同比继续上行。但原材料价格减出厂价格之差扩大至6.8个百分点，仍处于相对偏高水平。
双节消费品备货需求推动当月K型分化收敛。双节备货需求带动了9月消费品行业PMI回升1.7pct至50.7%，重回荣枯线上方；高技术制造业PMI小幅回落0.4pct至52.5%，但依然维持在年内中枢水平左右（1-9月均值52.54%），装备制造业PMI同样小幅回落0.4pct至51.0%；高耗能行业PMI小幅回升0.1pct至48.0%。
非制造业PMI超季节性回升。9月非制造业PMI50.2%，前值49.0%，环比+1.2pct，剔除2021年异常值后2020-2025年同期均值-0.24pct。服务业及建筑业共同推升非制造业PMI回升。
双节仍有望进一步推动服务业景气度回升。9月服务业PMI50.2%，前值49.3%，环比+0.9pct，剔除2021年异常值后2020-2025年同期均值-0.48pct。低基数影响下，服务业景气水平重回荣枯线以上。后续来看，中秋国庆双节“请3休13”可能带动10月服务业景气度水平进一步回升。
低基数、传统旺季、政策效果推动建筑业景气度回升。9月建筑业PMI50.3%，前值46.9%，环比+3.4pct。超季节性的回升，一方面由于此前两个月短期天气因素影响对建筑施工的扰动明显拉低了基数，另一方面前期稳投资相关部署可能推动实物工作量形成提速叠加建筑业进入传统施工旺季。后续来看，“928”稳增长政策与前期已开始投放的政策性金融工具可能形成合力，推动实物工作量的形成进一步提速。
风险提示：稳增长政策落地不及预期；房地产下行风险；全球货币政策紧缩的风险。
