证券：券结基金的现状与潜力

　　券商将持续受益于财富管理长逻辑，增厚利润的同时显著提升业绩稳健性，目前最重要的三个方向在于券结基金、私募基金和基金投顾。券结基金能有效协同券商、银行、公募和投资者的利益，潜力巨大，正高速发展。券商在帮助公募做大保有的同时，可获得更多的佣金激励和业务机会，并以定制产品提升财富管理的影响力，先发券商优势显著，请持续关注！

　　券结基金扩张加速，大型公募加入布局。券结基金始于监管推动，2018年首只试点基金成立。2021年以来券结基金扩张加速：1）前3季度权益类券结基金的新发规模达1127亿元，同比+347%，占权益基金总新发规模比例达6.3%，其中9月单月该比例达20%；2）目前管理人仍以中小公募为主，但南方、博时、工银瑞信等大型公募已逐渐加入布局。

　　券商渠道崛起+利益协同，券结模式持续替代可期。券商结算模式下，公募须在券商经纪业务体系内进场交易，交易佣金可由1-3家结算券商切分（此前单家券商的佣金分仓上限为30%）。利益机制的变化推动券商和公募以定制产品的方式合作，券商更有动力持营做大保有，以获取持续的佣金收入，公募则可增加管理规模；优选产品则可撬动银行代销、也符合投资者利益，从而实现多方利益的协同。

　　我们认为券结基金占比将持续提升：1）券商渠道能力渐强，更能为公募、尤其是大型公募带来规模增量；2）尾随佣金比例受限等因素使银行对券结基金更为开放，券商在撬动银行代销上能动性更强。

　　财富管理转型的重要抓手，做大做强价值链。券结基金的发展影响显著：1）财富管理能力在行业佣金分配中愈加关键，21H1券结基金对中信、广发的佣金贡献占比已分别达12%、10%；2）做大做强价值链条，驱动托管等机构业务发展，广发证券33只券结基金中已有14只由自身托管，预计全年可贡献托管收入3000万元；

　　3）更为重要的是，券结基金将成为券商财富管理转型的重要抓手，在加速转型的同时，优质的定制产品或将形成独特优势，撬动代销杠杆并沉淀客户。睿远基金、贝莱德基金已发行的3只基金均为券结产品，截至Q3末，净值规模达568亿元。此外，券结基金爆款频出，一定程度上是营销俘获客户心智的结果，券商虽受益但产品甄选能力是最终胜出的关键。

　　投资建议：券结基金发展可期，公募在选择合作券商时将更加注重对财富管理、托管结算等综合能力的考量。我们持续看好财富管理长逻辑下的受益标的，建议关注持牌互联网金融龙头东方财富，深度财富管理优势显著的中金公司H、华泰证券，以及券结推动具备先发优势的广发证券、兴业证券。

　　风险提示：券结基金发展进程不及预期、券商财富管理转型不及预期；部分上半年成立的券结基金未披露21H1佣金数据，整体统计可能偏差