保险II：从1Q24偿二代二期工程季报看头部寿险公司经营质效-投资收益率逆市改善，保单盈利能力仍待改善

　　摘要

　　头部险企完成披露1Q24偿二代二期工程报告摘要，我们根据【东吴证券-偿二代二期工程指标评价体系（寿险篇）】，通过标准化打分加总的形式给样本寿险公司的季度经营、盈利能力、资本效率进行综合评分，标准化得分由高至低为友邦人寿(4.8)、太平人寿(3.5)、泰康人寿(3.0)、平安寿险(2.7)、太保人寿(2.0)、新华人寿(1.9)、中国人寿(1.6)、人民人寿(0.7)。

　　1Q24期末核心偿付能力由4Q23的137.76%提升至140.45%，期末综合偿付能力由4Q23的225.42%下降至223.62%。归因来看，1Q24样本寿险公司期末实际资本较上季度末环比增加2.5%，其中核心资本较上季末环比增加6.0%。但样本寿险公司受资本市场波动及保险合同负债变动影响显现差异。1Q24人民人寿公告1Q24偿付能力改善得益于实际资本上升幅度远高于最低资本，得益于持有至到期投资（HTM）核算的债券重分类影响。

　　寿险公司经营指标分析：投资收益率逆市改善，平安寿险综合盈利能力较强，人民人寿受益于重分类投资表现领跑，太保人寿本期投资表现相对较弱。1Q24样本寿险公司合计实现保险业务收入8834亿元，期末净资产为1.27万亿元。1Q24样本寿险公司净利润607亿元，可比样本公司口径下同比下滑20.1%（未实施新准则的泰康、人民人寿和友邦人寿旧准则下净利润同比增速明显下降主要系准备金增提拖累）；平均ROE为4.81%；平均净资产收益率为4.81%，平均投资收益率为0.46%（1Q23：0.30%），平均综合投资收益率为1.96%（1Q23：1.37%，人民人寿公告1Q24将HTM核算的债券重分类影响，综合投资收益率达6.0%）。1Q24样本寿险公司ROE由高至低为平安(7.9%)、太保(7.3%)、新华(4.7%)、国寿(4.2%)、太平(2.3%)、泰康(1.7%)、友邦(1.3%)、人民(-2.9%)。1Q24综合投资收益率由高至低为人民(6.0%)、友邦(3.6%)、太平(3.1%)、泰康(2.7%)、平安(1.8%)、太保(1.7%)、国寿(1.4%)、新华(1.2%)。

　　经营效率分析：长期保单盈利能力仍待改善。从存量保单来看，“保单未来盈余/保险合同负债”表征存量保单盈利能力，1Q24末排名前三甲为友邦人寿、泰康人寿、太平人寿。2023年9月《关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》明确，剩余期限10年期以上保单未来盈余计入核心资本的比例，从不超过35%提高至不超过40%，3Q23末该指标从2Q23的5.5%回升至6.9%，但受保单盈利能力趋弱拖累，1Q24样本寿险公司长期保单盈利能力下降至5.7%。

　　最低资本分析：样本寿险公司1Q24末寿险业务保险风险、非寿险业务保险风险、市场风险和信用风险最低资本占比分别为26%、1%、57%和16%（4Q23末为27%、1%、57%和15%）。1Q24末样本寿险公司中，友邦人寿期末寿险业务保险风险最低资本占比最高（达36%，平均为26%），表征更加“保险姓保”，友邦人寿信用风险最低资本提升最大（达18.9%）；人民人寿信用风险最低资本降幅最大（达-2.0%），主要受部分信托计划、债权计划到期等影响。

　　投资建议：投资收益率逆市改善，保单盈利能力仍待改善。1Q24权益市场先跌后涨，板块表现分化，但市场风格展现出对长期资金偏好品种的青睐。虽然受益于当前存款利率维持低位，竞品理财表现低迷，保险产品仍有一定吸引力，但保单盈利能力仍有待改善。利率底部上行，季报超预期，首推中国太保。短期估值大于业绩影响，长端利率是胜负手核心。继续推荐充分受益于资产端预期底部反转的纯寿险标的。保险板块首推中国太保，其次推荐中国平安、新华保险和中国人寿。

　　风险提示：1）二期工程下偿付能力报告为摘要，相关指标解读与实际经营结果和风险水平可能存在偏差；2）股市波动导致投资收益下滑；3）偿付能力承压对险企资负两端带来负向螺旋影响