房地产行业研究周报：从销售规模看市值变化 优质房企仍具显著成长空间

　　每周一谈：从销售规模看市值变化优质房企仍具显著成长空间

　　从经营业务的实质来看，地产业务即通过融资、取地、开发销售一系列过程，赚取销售收入与开发成本差值的业务。在这一过程中，融资规模与成本（杠杆）、土地及施工成本与售价差额（毛利）、销售速度（周转水平）、销售规模为影响房企经营的主要要素，其中又以毛利和规模为绝对核心。销售数据口径相对一致且有第三方数据可以持续关注便于市场交易，我们选取销售规模与市值变化进行横向、纵向比较，对行业公司股价进行方向性判断。

　　通过使用市值/权益销售额的比值可以发现：

　　股价对销售规模扩张的定价在转向谨慎，2021年为低点，2022年底情绪有所改善：2019-2022年35家上市房企比值均值为0.5、0.31、0.24、0.32；

　　头部房企在销售规模定价上较二三梯队房企有显著优势：19-22年，统计35家房企中，市值TOP10市值/权益销售额比值显著高于TOP11-35位；

　　央企对销售规模定价显著强于其他房企：2022年央企、国企、混合制、民企比值分别为0.64、0.24、0.42、0.24。尽管销售规模并不能反映经营的全部，但我们认为这一口径仍然可以为我们对房企进行快速判断提供重要依据：

　　销售规模是各项内在指标在经营层面的综合体现：房企通过盈余资金获取具备盈利能力的项目并实现销售规模，本就是各项经营指标最终综合体现；

　　地产行业作为重资产行业，毛利、负债等指标短期不会发生过快变动：在统一口径后，销售规模变动在公司经营纵向及横向比较上具备边际指导意义；

　　基于对当前行业认知，我们可以对负债水平、盈利能力作方向性的直接判断：在三道红线及投资聚焦核心区背景下，房企负债水平将整体得到控制，土地市场转向理性后，房企的盈利能力方向将持续向上。

　　结合近年及最新的PE/PB估值已触底向上，我们判断市场情绪将保持向上，并进而判断2023年年度口径下的市值/销售规模比值保持同向运动，最保守口径也将好于2021年水平。

　　以市值/销售规模的口径观察，我们可以结合各房企最新市值以2022年的比值水平回测保持当前市值所需的年度销售增速。同时参考1-3月房企权益销售额累计同比增速，可以对未来9个月房企所需的销售增速进行大致估算，从结果来看，1-3月销售增速领先测算水平较多的房企包括保利发展、滨江集团、华发股份、中国海外发展、华润置地、龙湖集团、越秀地产、绿城中国及保利置业。

　　数据追踪（3月27日-4月2日）：

　　新房市场：30城成交面积单周及累计同比分别为+16pct、+5pct，一线城市+211pct，+6pct，二线城市+20pct，-1pct，三线城市+50pct，+21pct。

　　二手房市场：13城二手房成交面积单周同比+55ct，累计同比+43pct。

　　土地市场：100城土地供应建筑面积累计同比-11pct，成交建筑面积累计同比+16pct，成交金额累计同比+0.2pct，土地成交溢价率为7.2%。

　　城市行情环比：北京（-6pct），上海（+106pct），广州（-25pct），深圳（-16pct），南京（-4pct），杭州（+16pct），武汉（+4pct）。

　　投资策略：关注头部稳健国央企华润置地、保利发展，关注拿地向销售转化，规模及行业占位提升的房企滨江集团、越秀地产、建发国际；关注态度转为积极拿地强度有提升空间房企万科A、龙湖集团、金地集团；关注中小盘国企规模扩张机会天地源、城建发展；代建行业推荐龙头绿城管理控股。

　　风险提示：销售市场复苏不及预期，个别房企出现债务违约。