白色家电Ⅱ行业点评：“以旧换新”再度催化，更新需求引领成长

　　报告摘要

　　政策速览：明确中央财政和地方政府联动，新一轮“以旧换新”政策效果值得期待。2024年2月23日，中央财经委员会召开第四次会议，强调要鼓励引导新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新，推动废旧资源循环利用，先进产能比重持续提升，高质量耐用消费品进入居民生活。我们认为，在中央财政支持之下，本轮以旧换新或可成为2024年家电行业增长的重要动力。

　　历史回顾：复盘2009年以旧换新，测算上轮需求价格弹性。回顾2008-2013年，家电下乡、以旧换新、节能补贴三大家电刺激政策三管齐下，有效提振家电消费。上轮以旧换新政策自2009年6月起，经历了部分城市试点到全国推广的过程，至2011年结束，共持续约2.5年。根据商务部数据，至2011年11月，上轮以旧换新销量达8,130万台，销额3,004亿元。基于此，我们测算上轮政策时期的需求价格弹性，即以2009年销量为基数，补贴力度10%（讨论家用空调、冰箱、洗衣机三大品类）e=4.08。

　　本轮测算：假设更新周期为十年，则2023年保有量=2022年保有量-2013年内销量+2023年内销量。根据产业在线数据，2023年家用空调/冰箱/洗衣机/彩电内销量分别为9,960/4,348/4,200/3,867万台；根据国家统计局数据，2022年各品类渗透率分别为每百户133.9/104.2/99/118.9台；根据欧睿数据，2022年中国总户数为54,366万户；据此我们测算，2023年各品类保有量分别为76,521/55,420/54,253/63,363万台。

　　测算一：利用2023年内销量与需求价格弹性测算政策落地带来的白电增量。1）关键假设：假设需求价格弹性不变，本轮补贴力度仍为10%；2）核心结论：a）若需求价格弹性不变，政策落地预计带来空冰洗销量增长7,554万台；b）假设政策周期为3年，则年均增长2,518万台；假设政策周期为2.5年，则年均增长3,022万台；c）但考虑到居民消费水平提升，家电支出在人均可支配收入中的占比下降，即消费者对价格变化的敏感度下降，需求价格弹性或弱于上一轮政策期，销量总增长或低于7,554万台。

　　测算二：利用2023年保有量与存量市场更新比例，测算2024年各品类增速，假设政策周期为3年。1）关键假设：政策周期3年，每年增量相同，取总增量在三年的均值。2）核心结论：a）交叉检验：结合测算一与测算二，假设补贴力度为10%，则政策对存量市场更新的拉动或在4%-5%，总增量或在9,982万台-12,478万台。原因系政策拉动4%更新时，空冰洗年均增长2,483万台，5%时对应年均增长3,104万台，而测算一得到的年均增长量位于二者之间（2,483<2,518<3,104）。b）若政策拉动4%的存量市场更新，则2024年家用空调/冰箱/洗衣机/彩电的内销量约同比提升10/17/17/22%，政策期总增量9,982万台；若政策拉动5%的更新，则各品类对应提升13/21/22/27%，政策期总增量12,478万台；若政策拉动10%的更新，则各品类对应提升26/42/43/55%，政策期总增量24,956万台。

　　测算三：利用2023年保有量与存量市场更新比例，测算2024年各品类增速，假设政策周期为2.5年，年增量仍取均值。核心结论：若政策拉动4%的存量市场更新，则2024年家用空调/冰箱/洗衣机/彩电的内销量约同比提升12/20/21/26%，；若政策拉动5%的更新，则约提升15/25/26/33%；若政策拉动10%的更新，则约提升31/51/52/66%；政策期总增量同测算二。

　　投资建议：高质量发展之下优胜劣汰，大白电及大黑电头部品牌有望受益。建议关注美的集团、海尔智家、格力电器、海信家电、海信视像。

　　风险提示：政策兑现不及预期、测算与实际值差异、宏观经济

　　波动、大家电受地产环境影响等。