大宗&贵金属周报：年内维持降息预期，金价易涨难跌

　　本周（6.11-6.14）内A股下跌，沪深300指数收跌0.91%，有色金属跑输大盘，收跌2.56%。个股层面，银邦股份、铜冠铜箔、博迁新材涨幅领先；银泰黄金、湖南白银、盛达资源跌幅靠前。

　　铜：本周LME铜价格+0.25%至9772.50美元/吨，沪铜价格-2.43%至7.96万元/吨。全球铜库存去库1.29万吨至66.47万吨，其中LME累库1.01万吨至13.39万吨，国内社会库存去库2.14万吨至42.93万吨，COMEX去库0.36万吨至0.88万吨，保税区库存累库0.2万吨至9.26万吨。宏观方面，5月新增社融2.07万亿元，同比多增，而新增人民币贷款同比少增，居民及企业部门表现不佳，社融数据不及预期。供应方面，铜矿供应扰动下铜精矿仍紧缺，4月秘鲁及智利Codelco铜产量均同比下降，而Tucumá铜矿将于下月投产，本周进口铜精矿零单TC转正至0.87美元/吨，环比增加1.42美元/吨，但仍处于历史低位。冶炼端，由于5月粗铜及废铜原料供应增加，加之副产品收益较好，5月SMM国内电解铜产量为100.86万吨，环比增2.39%，同比增5.19%，6月中下旬山东两家大型冶炼厂计划复产，但同时6月也仍有冶炼厂计划进行检修。关注铜价下跌对再生铜供应的影响。消费端，近期高温带动制冷电器的销量。在矿端维持紧缩、再生铜隐性库存持续去化以及美国经济软着陆的背景下，国内地产端政策持续发力有望维持中美经济共振向上状态，铜价长期中枢有望上移。节奏方面来看，二季度消费旺季下，需求因素对定价作用较小，而随着国内三季度消费淡季的来临，需求定价占比将有所上升，国内社库的顺利去化需要考虑下游对价格的承接力度，价格的小幅调整或更有利于国内社库逐步去化，此后价格有望迎来新一轮上涨。建议关注铜矿产量持续增长的紫金矿业等标的。

　　铝：本周LME铝价格-2.06%至2523.00美元/吨，沪铝价格-3.09%至2.06万元/吨。全球铝库存去库3.87万吨至219.78万吨，其中LME去库2.44万吨至107.91万吨，国内铝锭+铝棒库存去库1.42万吨至111.87万吨。供应端，6月云南进入汛期，电解铝复产产能继续释放，根据百川，云南开工产能回升至558万吨；内蒙古新投产能也在释放中，本周电解铝开工产能为4316.6万吨，环比增8万吨。内蒙古东山铝业年产50万吨电解铝生产线计划12月电解槽通电。消费端，根据SMM，本周铝加工龙头企业开工率为63.6%，环比下滑0.4%，受高铝价及传统淡季影响，型材开工率下降，原生合金及板带箔持稳，仅线缆板块开工率上行。终端方面，5月我国新能源汽车销量为95.5万辆，同比增长33.3%；6月上旬乘用车新能源车市场零售同比增长27%。权益市场对于电解铝在地产端消费拖累程度是目前的核心预期差，地产支持政策有望逐步打消市场对于电解铝在地产端消费的悲观预期，相关公司估值有望迎来修复。在国内产能红线的背景下，25年国内电解铝有望迎来产量达峰，产量增速显著下滑，而需求端增速基于新能源车、特高压以及光伏等产业带动，预计依然维持稳健增长，电解铝环节供给缺口将在25年逐步放大，在国内电解铝行业纳入碳排放权交易市场后，供需缺口和成本端抬升有望共同推动铝价迎来趋势性上涨。在国内铝土矿资源缺乏、氧化铝价格高企的背景下，建议关注具备丰富上游铝土矿资源的中国铝业、中国宏桥、天山铝业等标的。

　　贵金属：本周COMEX黄金价格+1.61%至2348.40美元/盎司，美债10年期TIPS下跌10BP至2.06%。COMEX黄金库存去库0.02百万金衡盎司至17.64百万金衡盎司。美国5月CPI同比增3.3%，核心CPI同比增3.4%，均低于预期及前值。美联储议息会议维持利率不变，点阵图显示大部分官员依旧预计今年降息。地缘政治方面，普京为俄乌冲突停火开出条件，但泽连斯基拒绝和谈；欧洲议会选举中极右翼势力抬头，引发市场避险情绪，贵金属价格上行。我们认为在今年不出现加息预期的情形下，金价深度回调的概率较小，在我们此前深度报告的6因素模型测算中，在金价拟合因素排除美联储资产负债表结构变化以及欧央行降息等因素，预计今年金价合理中枢位于2300-2400美元/盎司，而后续的欧央行降息以及美联储资产负债表结构变化或将导致金价冲破这一区间继续上涨。本轮金价上涨过程中黄金股相对金价存在明显滞胀，主因市场担心金价持续性和黄金股业绩兑现情况，我们认为今年黄金企业成本增幅较小，且金价深度回调概率较小，因此股价具备向金价修复的基础，建议关注吨资源量市值较低的山东黄金等标的。

　　风险提示

　　项目建设进度不及预期；需求不及预期；金属价格波动。