非金属建材行业研究：立邦2024财报点评：中国区收入占33%，利润率压力是近期提价动因

　　日涂控股2024年实现收入16387亿日元（约合777亿人民币），同比+13.6%，归母净利润1273亿日元（约合60亿人民币），同比+7.5%，综合毛利率40.1%，同比+0.2pct，综合净利率7.8%，同比-0.4pct；分部门来看，日本地区、立时集团、多乐士集团、美洲地区营收分别为2031、9144、3985、1227亿日元，同比+0.8%、+18.5%、+10.6%、+12.4%，营业利润分别为194、1243、404、78亿日元，同比+1.5%、+12.6%、+16.6%、+8.8%，营业利润率分别为9.6%、13.6%、10.1%、6.5%。立时集团占整体收入和营业利润的56%和66%，其中立邦中国占整体收入和营业利润的33%和32%。

　　立邦中国全年保持个位数增长，营业利润率同比下滑

　　立邦中国2024年实现收入5452亿日元（约合258亿人民币），同比+12.9%（Non-GAAP口径+6.3%，剔除汇率等变动影响），营业利润606亿日元（约合28.7亿人民币），同比+0.7%（Non-GAAP口径-0.4%），营业利润率11.1%，同比-1.4pct（Non-GAAP口径-0.7pct）。分业务来看，建筑涂料、汽车涂料、工业涂料收入分别为4597、566、274亿日元（约合218、27、13亿人民币），同比+12%、+13%、+24%（Non-GAAP口径+6%、+6%、+16%）。分季度来看，2024Q1-Q4立邦中国营业利润率分别为13.2%、12.0%、11.3%、7.7%，同比-0.1、-1.7、-2.3、-1.2pct。全年收入剔除汇率变动后保持了个位数增长，但价格战影响下盈利能力逐季度下滑。

　　建筑涂料板块拆分：TUC下半年增速放缓，TUB维持双位数下滑

　　再拆分立邦中国的建筑涂料板块，TUC全年收入同比+6%，其中2024Q1-Q4分别为+15%、+5%、+1%、+2%，TUB全年同比-15%，其中2024Q1-Q4分别-15%、-12%、-16%、-18%，下半年起零售增长逐步乏力，全年工程景气仍较差。立邦中国2025年TUC收入目标为+10%，TUB收入目标为+5%，零售端持续扩大和巩固渠道网络，3-6线城市依然是增长重点，工程端提高在重涂旧改领域的份额，并拓展基础设施、经济适用房、政府相关项目等非房领域。根据日涂控股的测算，2020-2023年立邦中国TUC市场份额分别为19%、23%、24%、25%，TUB市场份额分别为8%、9%、8%、9%，2024年零售端收入逆势增长，份额持续提升，显示了涂料龙头强大的综合竞争力。

　　近期提价动作显示建涂龙头修复利润率的决心

　　根据日涂控股的业绩指引，立邦中国2025年整体收入目标增长5-10%，且要求营业利润率实现同比提升。2024年底以来立邦中国针对TUC和TUB分别进行第一轮提价，2024年12月发布TUC产品调价函，2025年1月1日起时美二合一、五合一等内墙乳胶漆流通品提价1-3%，2025年2月发布TUB产品调价函，2025年3月15日起TUB全线产品价格上调1-5%。一方面，历经两年价格战，立邦中国整体利润率下滑明显，2025年对营业利润率提出要求，需要提价将产品价格恢复至正常利润水平；另一方面，年后上游化工企业对MDI、钛白粉等涂料原材料进行了价格调整，建筑涂料企业也需通过产品提价来传导成本上涨压力。近期提价动作显示建涂龙头修复利润率的决心。

　　风险提示

　　国内地产政策推进不及预期，汇率变动对收入利润影响超预期，对海外宏观经济了解不充分的风险。