食品饮料行业研究：白酒淡季动销平稳，软饮景气红利仍上行

　　白酒板块：本周两会开幕，后半周白酒板块有所反弹，我们认为系泛消费交易情绪回暖驱动，近期尤其港股泛消费交易热度较高。贯穿全年，我们建议着重关注可选消费或服务性消费的价格表现以及边际消费倾向，其中也包含白酒类产品。目前白酒行业景气度仍处于下行趋缓阶段，预期先行、右侧催化在于实际消费表现能印证近期系列政策落地性。从白酒产业而言，节后名酒单品价盘、渠道情绪均处于平稳状态，尤其飞天茅台批价周内小幅回升，飞天茅台作为白酒行业目前贡献渠道主要盈利的单品，节后超预期价稳对于渠道稳固利润、丰厚资产的预期有正向提振作用。我们预计临近的春糖渠道&酒企反馈环比仍有望改善，持续夯实行业底部逐步企稳的预期。

　　此外，逐步临近业绩期，我们预计2024Q4行业特征仍以出清为主，酒企在上一财年后期普遍未有催回款、再压货动作；2025Q1预计行业层面报表出清幅度也会收窄，行业规模化龙头、以及春节受益大众消费释放相对不错的区域酒或有望实现正增长，建议观察3月下旬酒厂催回款情况。

　　目前白酒板块PE-TTM约20X，位于近3年13%分位、近5年8%分位，仍处于周期底部区间。近期板块交易情绪回暖，基本面与报表基数逐步走低、环比改善可期。我们仍看好白酒板块整体配置价值，行业压力至深点已过，配置方向建议：1）顺周期潜在催化的弹性标的（包括泛全国化名酒泸州老窖、山西汾酒以及弹性次高端）、赔率仍可观。2）价稳&护城河夯实的高端酒贵州茅台、五粮液，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头（如徽酒古井贡酒、迎驾贡酒，苏酒洋河股份、今世缘等），业绩兑现预期较优、基本面禀赋可期。

　　软饮料：包装水龙头率先修复，景气度逐步企稳向上。分品类来看，无糖茶、能量饮料、蛋白饮料等具备品类红利，细分行业仍有较强的增速。传统茶饮、果汁、水等品类具备小幅压力，但竞争格局有望得到改善，建议关注龙头旺季动销改善。本周东鹏披露年报，24年实现营收158.39亿元，同比增长+40.6%；实现归母净利润33.27亿元，同比增长+63.1%，业绩贴近此前预告区间上限。同时24年末合同负债为47.6亿元，同比增长82.62%，Q1出货端具备较强支撑，我们认为公司基本面长期向好，国内市场大单品&第二曲线尚未触达天花板，且海外市场和第三曲线等品类正处于开拓阶段，有望蓄力未来3~5年高增长。持续推荐东鹏饮料、农夫山泉。

　　零食：随着省钱超市等新渠道、魔芋等新品类红利凸显，行业整体依旧维持高景气。目前市场对Q1降速预期比较充分，我们认为渠道红利尚存、无需过分担忧降速。全年零食量贩业态仍具备30-40%开店空间，且电商抖音／小红书等平台仍有流量红利加持，全年有望维持高增，叠加商超调改&会员商超扩张等变化，新渠道红利仍在逐步释放。看好25年通过品类挖掘、渠道扩张仍能维持高增长的企业，推荐卫龙美味（魔芋品类势能强，辣条市占率逐步修复）、盐津铺子（供应链优秀存在提升净利率的可能性），关注甘源食品。

　　餐饮链：行业景气度处于底部企稳阶段，细分来看调味品板块表现相对稳健，且复合调味品受益于餐饮连锁化、菜品标准化趋势，近年来渗透率持续提升，相关企业维持稳健增长。传统调味品、啤酒等方面，随着行业销量趋于饱和，近年来机会体现在供给端优化，即龙头通过拓展新渠道、加强终端网点管控、减轻经销商库存包袱实现挤压式增长。预计后续随着餐饮消费政策加码，相关度高的板块有望释放较大的业绩弹性，估值亦有望同步提升。建议关注估值低位&具备内部改善的个股，推荐安琪酵母、青岛啤酒、中炬高新。

　　风险提示

　　宏观经济恢复不及预期、区域市场竞争风险、食品安全问题风险。