传媒互联网行业深度：从中美流媒体行业差异看奈飞：全球化和商业化深耕驱动增长

　　报告摘要

　　内容、用户、全球化是中美流媒体行业的差异所在

　　中美长视频流媒体龙头爱奇艺和奈飞的营收差距为10倍，利润差距为80倍，市值则相差180倍。我们认为，流媒体的“南橘北枳”反映的是中美两国行业层面的差异。具体来看：1）内容：美国影视行业由于创作题材自由度较高，且长期积累的工业化制作体系成熟，因此能更好地支持优质内容持续供给。2）用户：美国消费者对于内容付费的接受度高，且更偏好长视频等深度娱乐方式，使得长视频在美国的生存土壤相较于世界其他区域更加“肥沃”。3）全球化：凭借美国文化输出的深厚积淀以及英语语言优势，美国流媒体公司能够突破国内单一市场规模限制，打开海外市场。

　　奈飞：凭借优质内容撬动全球市场的流媒体龙头

　　奈飞成立于1997年，以DVD线上租赁业务起家，后转型至在线流媒体订阅业务，并通过自制内容探索、全球化扩张、订阅体系变革不断优化业务发展，逐步成为全球领先的流媒体播放平台。凭借丰富多元的优质内容库，以及全球化扩张战略，奈飞付费用户数逐年增长，驱动公司股价二十余年长牛。截止2024年，奈飞已在全球超190个国家和地区拥有3.02亿付费用户。

　　全球化叠加商业化深耕增厚收入，内容投入趋稳撬动经营杠杆奈飞的商业模式在于：通过优质内容获取用户，再以用户付费订阅收入及资金杠杆支撑下一轮内容投入。当内容投入达到一定阈值后，所产出的精品化内容已经能够满足用户大部分的观看需求。奈飞只需再投入较少的资源以及进行全球化扩张，就能持续获得增量用户，因此获取单用户所需内容成本边际降低，盈利能力逐渐增强，经营杠杆由此显现。展望未来，奈飞有望通过海外市场扩张、低价广告套餐推广、共享账户用户转化继续扩大付费用户规模，并通过1-2年/次的提价、广告收入和线下乐园业务拉动ARM提升。同时，以本土和海外精品化内容的稳定供给满足用户大部分观影需求的前提下，奈飞内容投入规模趋稳，从而撬动经营杠杆。

　　核心观点

　　我们认为，中美流媒体的“南橘北枳”反映的是中美两国行业在内容、用户和全球化上的差异。具体到公司层面，奈飞通过全球化扩张，有望推动付费用户规模持续增长。同时，稳定的提价节奏，以及未来广告、线下乐园业务或将贡献收入增量，拉动ARM提升。此外，奈飞保证优质内容稳定供给的前提下，控制内容投入有望逐渐提升盈利能力。

　　风险提示

　　流媒体行业竞争加剧、用户数不及预期、新业务拓展不及预期的风险。