大能源行业2025年第14周周报：1-2月用电增速1.3%美国对等关税储能出口承压

　　投资要点：

　　电力：1-2月用电增速1.3%，水核风光增长火电承压

　　2025年1-2月全社会用电量15564亿千瓦时，同比增加1.3%。分产业看，第一、二、三产业及城乡居民用电量分别为208、9636、2980、2740亿千瓦时，分别同比增长8.2%、0.9%、3.6%以及0.1%。2025年1-2月用电量增速较2024年同期回落9.7个百分点，用电量增速下滑或系春节后复工复产不及预期以及暖冬影响。分行业看，建筑业、金融业、公共管理三个行业用电量负增长，工业、信息传输、批发零售三个行业贡献主要增量。

　　工业细分数据中，化学原料化学制品、电热燃水生产供应贡献主要增量，非金属矿物制品业负向贡献较大。低用电增速或负增速或主要来自房地产等基建拖累以及双碳转型有关，信息传输与批发零售用电增长仍受益于算力、电动车等新质生产力。分省看，云南（9.3%）、贵州（9.1%）用电增速亮眼，安徽（-2.56%）、新疆（-0.83%）、江苏（-1.21%）、湖南（-4.2%）、四川（-2.7%）用电不容乐观。

　　风光水核正增长，低需求下火电承压。2025年1-2月全国发电量14921亿千瓦时，同比下降1.3%。分

　　电源类型看，规上工业水电同比增长4.5%，水电电量增长主要受益于汛期主流大型水库蓄水充足，增速较2024年回落与一季度来水不佳有关。规上工业核电同比增长7.7%；规上工业风电同比增长10.4%，规上工业光伏发电同比增长27.4%，风电光伏电量增长或主要系装机增长，规上工业火电同比下降5.8%，或与需求增速放缓、水电电量增长以及新能源新增装机冲击有关。

　　投资分析意见：在双碳战略下的能源转向与新型电力系统建设中，在全国电力供需格局由紧张转向宽松的过程中，我们认为，从商业模式上，优选享有资源禀赋优势的低成本电源，即水电与风电。在火电逐步由基础电源转为调节性电源、新能源建设高峰下降过程中，关注有分红能力的公司。重点关注：1）水电：川投能源、国投电力、长江电力、华能水电；2）风电：龙源电力（H）、新天绿色能源（A+H）、大唐新能源、中广核新能源；3）火电：华润电力、华电国际（H）、华能国际（H）、申能股份、皖能电力、建投能源。

　　储能：美国宣布“对等关税”储能出口短期或承压

　　2025年4月2日，美国总统特朗普宣布对贸易伙伴设立10%的“最低基准关税”（4月5日生效），并对部分特定国家设立“对等关税”（4月9日起生效）。其中，对中国拟加征34%对等关税，对中国台湾及东南亚数个国家征收较高对等关税，柬埔寨/老挝/越南/缅甸/泰国/中国台湾/印尼分别为49%/48%/46%/44%/36%/32%/32%。

　　就中国出口至美国的储能电池或电池储能系统而言，除上述关税外，涉及到其他关税包括：原有关税3.4%，301条款关税25%（2026年起征收），若全部叠加则合计或将面临82.4%关税税率。我们认为，在宣布对等关税之前，为规避2026年起执行的301条款关税，北美市场具有储能系统抢装动力；但受对等关税影响，中企对美出口储能产品成本优势将有所缩减，美国市场需求端短期或面临一定压力。

　　投资分析意见：展望后市，一方面仍需关注关税实际落地情况，注意贸易风险，建议关注海外订单依赖

　　较小的储能企业，例如海博思创；另一方面，在美布局产能的出海企业可在一定程度上规避关税风险，建议关注在美建厂、后续受影响程度相对可控的储能企业，例如宁德时代、亿纬锂能等。

　　电网：头部公司估值位居低点当前环境下性价比显现

　　电网头部公司（选取：南瑞/许继/思源/华明/海兴/三星）与板块整体（申万输变电行业）估值变化主要由双碳战略等因素推动，2021年后头部公司估值明显赶超板块整体，但近半年来主题行情占优，电网板块缺少新逻辑导致头部公司PE与板块基本拉平。

　　虽然当前新能源面临很多问题，但双碳战略目标并未改变，且电网是解决新能源发展的重要硬件因素，建设并不会随着新能源预期走弱而走弱。当前头部公司估值都处于相对底部位置。而当前国内电网建设依然火热：（1）直流：今年有望开工4-6条特高压，外加背靠背以及海上柔直陆续招标开工，景气度持续向上；（2）交流：除特高压外，新能源外送要求西北地区网架加强，关注750kV电网建设机会；（3）电网改革：绿电直供、源网荷储将是今年可预期的重点改革方向，有望带来商业模式革新，以及带来配电网、工商业储能等方向投资机会。重点推荐：许继电气、理工能科、华明装备、云路股份等，建议关注平高电气、中国西电、国电南瑞等。

　　风险提示：电力体制改革低于预期，相关项目推进低于预期，电网投资低于预期等。