食品饮料行业研究：白酒稳健配置首选，关注软饮&零食等景气赛道

　　白酒板块：本周市场风偏持续回落，白酒受益于相对低估值具备防御性+潜在内需刺激预期，周内板块也有一定超额收益。从产业层面来看，目前淡季商务动销反馈仍较为平淡，从飞天茅台批价伴随回款/发货有所波动可见一斑，例如3月末月度配额到货下飞天茅台批价有所回落，近期对4月配额回款时批价又有所波动。

　　目前原箱飞天茅台批价约2150元，我们预计淡季飞天茅台批价会伴随回款/发货节奏在2100~2200元区间震荡，虽动销仍偏左侧，但渠道情绪已较平稳。我们维持行业景气度仍处于下行趋缓阶段的判断，类似上一轮周期中14年下半年至15年，该时期行业景气度不再断崖式回落，但需求侧仍缺乏足够强的拉力。考虑产业层面已处于磨底阶段，叠加相对较低的机构持仓、25Q1业绩兑现预计平稳等特征，我们仍看好白酒板块现阶段的防御性，根源也在于中期复苏的叙事逻辑仍成立。

　　近期头部酒企增持等动作频出，例如：1）贵州茅台披露回购进展，目前回购金额约19.5亿元，公司将按照60亿上限尽快完成剩余40.5亿元回购及注销程序；同时公司已着手起草新一轮回购股份方案、茅台集团已着手起草增持方案。2）五粮液披露集团拟增持5~10亿元，时间为公告日起6个月、不设定价格区间。

　　整体而言，中期维度伴随自上而下政策持续落地，预计能进一步夯实市场对于内需复苏的预期，白酒板块也具备潜在进攻性。预期先行、右侧催化在于实际消费表现能印证近期系列政策落地性。配置方向建议：1）价稳&护城河夯实的高端酒贵州茅台、五粮液，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头（如徽酒古井贡酒、迎驾贡酒，苏酒洋河股份、今世缘等），业绩兑现预期较优、基本面禀赋可期。2）顺周期潜在催化的弹性标的（包括泛全国化名酒泸州老窖、山西汾酒以及弹性次高端）、赔率仍可观。

　　软饮料：行业逐步进入旺季，景气度拐点向上。随着3月开始逐步进入备货旺季，且受雨水天气影响，去年同期呈现明显的低基数红利，我们预计多数企业有望在4月展现出较强的修复态势。持续推荐包装水市占率回补+东方树叶高成长的农夫山泉。另外临近业绩密集披露期，推荐大单品拓展人群+第二曲线快速铺货的东鹏饮料，果汁茶新品上市反馈较好，Q1业绩高增长具备确定性。

　　零食：魔芋等新品加速成长，行业依旧维持高景气。我们认为魔芋品类仍处于成长初期，主要系其健康属性下消费人群受众更为广泛，且消费频次更高，未来市场规模有望向辣条等大单品看齐。尤其是近年来，随着零食量贩、新媒体电商、会员商超等新渠道快速发展，魔芋品类终端覆盖度持续提升，且直营合作体系下铺货效率更高，本质上是受益于新渠道率先开路，随着后续传统渠道改革逐步兑现，魔芋品类景气度有望延续。持续推荐卫龙美味（魔芋品类势能强，辣条市占率逐步修复）、盐津铺子（新渠道抓取能力强，供应链具备较强优势）。

　　餐饮链：景气度处于底部企稳阶段，龙头展现出较强的经营韧性。本周中炬高新、安琪酵母公布24年业绩，受餐饮需求承压、行业竞争加剧扰动，收入端表现相对平淡。但两家分别通过内部效率提升/海外市场扩张，实现较为稳健的业绩增长。目前餐饮链需求仍处于底部企稳阶段，参考北京、上海等地开始发放餐饮消费券，在政策刺激下需求改善有待逐步兑现，餐饮链相关板块有望率先迎来估值改善。此外，龙头仍可凭借较强的规模和渠道优势实现挤压式增长，建议关注中炬高新、安琪酵母、颐海国际。

　　风险提示

　　宏观经济恢复不及预期、区域市场竞争风险、食品安全问题风险。