印制电路板/覆铜板行业：AI驱动的上行周期：结构增长与格局分化

　　全球印制电路板和覆铜板行业正处于结构性上升周期的早期阶段。本轮增长主要由AI基础设施投资浪潮推动，其特征是高性能产品与标准品领域景气度的分化。对印制电路板市场而言，2025年有望实现12.8%的强劲反弹；而覆铜板领域已在2024年实现了18%的增长，展现出更强的定价能力。我们对该板块持乐观展望。核心逻辑在于AI产品的高性能需求正驱动产品结构向高附加值的领域升级，而这将支撑行业龙头公司的产品定价稳定和利润率扩张。

　　我们重申对生益科技（600183CH，买入，目标价90元）的“买入”评级。生益科技是印制电路板、覆铜板市场的垂直整合龙头。公司在高速覆铜板材料领域拥有领导地位，并通过下属公司生益电子实现了在高价值印制电路板业务上的快速增长。这些优势有望带动公司在AI需求周期中获得超额的市场份额，实现强劲的收入增长与利润率改善。

　　印制电路板行业的复苏呈现量价齐升态势。AI服务器的部署正推动高层板（18层以上）、HDI（高密度互连板）和高端IC载板进入“超级增长周期”。这些高性能电路板具有更高的平均售价和利润率，从而推动有能力的供应商实现产品结构的升级。同时该市场今年还呈现出非典型的季节性特征：2025年上半年的复苏力度超出预期，表明在下半年传统旺季来临前的潜在需求已然非常强劲。

　　覆铜板市场的出色表现来源于行业的结构性增长，这是定价权与产品组合优化共同推动的。高速、特殊覆铜板（比如满足112Gbps传输速率要求的M7/M8等级材料，以及有望很快上市、支持224G的M9等级材料）的平均售价是标准FR-4材料的数倍。产品组合的优化与定价的提升，叠加更集中的市场供应结构，使得龙头企业能够完全传导成本上涨的压力并有望实现利润率的扩张。这一点在特种覆铜板细分领域同比52%（2024年）的增速中已得到印证。

　　竞争格局分化：覆铜板市场呈寡头垄断局势，而印制电路板市场份额则较为分散。前十大覆铜板供应商占据77%市场份额，确保了更强的市场定价能力。相比之下，印制电路板市场则较为分散，前四十家供应商的份额约占50%，这使得企业必须战略性地聚焦高价值细分领域以维持定价能力。

　　铜主导的成本通胀成为供应商们的压力测试，凸显了这种格局的分化趋势。伦敦金属交易所的铜价年内上涨约24%，覆铜板行业龙头凭借出色的定价能力成为净受益者。对印制电路板企业的影响则出现分化：高附加值的AI供应链企业大多能规避价格波动带来的冲击，而同质化生产的厂商则面临切实的利润率压力。